Deuda del Gobierno Central
al mes de abril de 2020
#MonitoreoCGR-EFP2020 N.° 03
12 de junio de 2020
5 minutos de lecturaNo se vislumbra el camino de la sostenibilidad de la deuda del Gobierno Central
Gráfico N.° 1
Evolución de la deuda del Gobierno Central, 2015-abril 2020
- billones de colones y porcentajes del PIB -
Los Pasivos internos y externos del Gobierno Central alcanzan el 62% del PIB y superan el límite natural (50%).
Durante los primeros cuatro meses del año, la deuda del Gobierno Central, a pesar de crecer a un ritmo menor que el observado durante el año 2019[1], continúa su tendencia creciente e insostenible. Al mes de abril las obligaciones totales del Gobierno muestran un crecimiento de 3,9% con respecto a diciembre 2019 y alcanzan un monto de ¢22.044.601 millones[2]. Si bien las obligaciones internas han mostrado tasas de crecimiento interanuales inferiores a las que se presentaron durante el mismo periodo de 2019[3], el desembolso de créditos externos con organismos multilaterales a partir del mes de octubre 2019[4] y durante los primeros meses de 2020, así como la colocación de eurobonos en noviembre[5], han generado que la deuda externa presente un crecimiento interanual promedio de 26,5%, porcentaje que supera de manera importante el 10,3% observado en el periodo enero a abril 2019.
Particularmente, en abril de 2020 el Gobierno recibe los recursos del préstamo contratado con la Corporación Andina de Fomento (CAF) el cual fue aprobado mediante Ley N.º 9833 y desembolsado en su totalidad (US$ 500 millones).
Si bien es cierto que el Gobierno ha utilizado parte de estos recursos para financiar gastos asociados a la atención de la emergencia sanitaria del Covid-19, el incremento de la deuda externa al mes de abril no es consecuencia directa de la crisis, ya que el endeudamiento aprobado había sido considerado como parte del financiamiento desde la formulación del presupuesto 2020.
Asimismo, la desaceleración de la actividad económica producto de la situación actual, ha contribuido a que la relación deuda/PIB haya superado en el mes de febrero el 60%, y se ubique a finales de abril en un 62%, por encima del límite natural de la deuda del Gobierno Central (50%)[6], el cual representa “el valor de la deuda como proporción del PIB que es coherente con un compromiso por parte del gobierno de mantenerse solvente en caso de que experimente de forma permanente una serie de eventos que provoque que los ingresos y gastos se ajusten a niveles mínimos históricos.”[7]
Para el año 2020, se visualiza mayor dinamismo en relación con el endeudamiento externo del Gobierno Central. En el mes de mayo, la Asamblea Legislativa aprobó los contratos del Préstamo con el Banco Interamericano de Desarrollo (BID) y la Agencia Francesa de Desarrollo (AFD) para financiar el Programa de Apoyo Presupuestario para apoyar el Plan de Descarbonización de Costa Rica mediante Ley 9846 por un monto de US$380 millones, y el Gobierno recibió, en ese mismo mes, los recursos del BID (US$230 millones), desembolso que no ha sido incorporado en el saldo de la deuda dado que las estadísticas se encuentran al mes de abril.
Adicionalmente, en los próximos meses el Gobierno espera concretar otros préstamos[8] que se encuentran en proceso de negociación, algunos asociados a la programación de financiamiento del presupuesto 2020 y otros a la atención de la emergencia.
Recursos externos y colocaciones de corto plazo aumenta la exposición a los riesgos de mercado y la vulnerabilidad de la deuda.
Como resultado de las operaciones y la gestión de deuda que realizó el Gobierno en los meses de enero a abril 2020, se observa que la composición del portafolio (considerando los pasivos totales) incrementa la exposición a los riesgos de mercado, particularmente los asociados al porcentaje de deuda que vence a menos de un año (riesgo de refinanciamiento) y al porcentaje de pasivos contratados a tasa variable (riesgo de tasa de interés).
Si bien la disposición de los recursos externos puede favorecer la situación de las finanzas públicas en tanto permite reducir la presión sobre las tasas de interés en el mercado interno y disminuir el costo del financiamiento, así como incrementar los recursos líquidos del Gobierno; la contratación de estos préstamos ha generado que el porcentaje de deuda externa pactada a tasa variable se incremente, generando mayor exposición al riesgo de tasa de interés. En el periodo de diciembre 2019 a abril de 2020, el porcentaje de pasivos externos contratados a una tasa ajustable pasa de 26,1% a un 30,2%, lo que ha generado que, al considerar la deuda total del Gobierno, este mismo indicador se incremente de 19,9% a 20,9% en este mismo periodo, ubicándose fuera del rango definido por la Dirección de Crédito Público (DCP) como deseable en el mediano plazo (15%-20%)[9].
En relación con el riesgo cambiario, a pesar de que los créditos externos tienden a incrementar este riesgo de mercado, al mes de abril de 2020 el porcentaje de la deuda total del Gobierno que se encuentra en dólares se ubica en 40,3%, reflejando una disminución con respecto a diciembre 2019 (41,3%). Esta situación responde a que durante los primeros meses del año, en el mercado interno las colocaciones de instrumentos en esa moneda no han mostrado mucho dinamismo, y al mes de abril el saldo de los instrumentos en dólares (Cero Cupón y Dólares Fijos) muestra una disminución de 3,1% con respecto a diciembre 2019, originando que el porcentaje de la deuda interna en dólares pase de 25,6% en diciembre a 24% en abril.
No obstante lo anterior, el porcentaje de la deuda total del Gobierno contratada en dólares (40,3%) se ubica por encima del rango superior deseable en el mediano plazo (25%-35%) establecido por la DCP.
En lo correspondiente al riesgo de refinanciamiento, la incertidumbre generada por la pandemia y sus consecuencias socioeconómicas, ha generado que los inversionistas muestren preferencias por los instrumentos de corto plazo y, a pesar de la colocación de instrumentos de mayor plazo (Títulos Tasa Fija Colones y Títulos Tasa Ajustable) y del desembolso por parte de la CAF en el mes de abril, estos recursos no han sido suficientes para disminuir el porcentaje de la deuda que vence a menos de un año, el cual pasó de 7,7% en diciembre 2019 a un 10% en el mes de abril, ubicándose en el límite superior establecido como rango deseado en el mediano plazo (5%-10%). Este comportamiento responde a que en el mercado interno, dentro de las colocaciones realizadas durante los primeros 4 meses del año -y principalmente en el mes de abril- los instrumentos de corto plazo han tenido un fuerte dinamismo y, según la composición del saldo de la deuda interna a finales de abril, el 82,2% de los títulos que fueron colocados en este mes corresponde a instrumentos Cero Cupón que vencen en el 2020.
Mayor endeudamiento e impacto de medidas adoptadas para atender la pandemia y sus efectos inciden en la calificación de riesgo soberano y encarecen el acceso a mercados internacionales.
La situación de las finanzas públicas y el crecimiento de la deuda han sido los factores determinantes para la disminución de las calificaciones de riesgo que realizan periódicamente Moody’s, Standard & Poor’s y Fitch. En el mes de febrero 2020, previo a la crisis, Moody’s Investors Services bajó la calificación de nuestro país ubicándolo en grado altamente especulativo (B2 con perspectiva estable) argumentando que los esfuerzos de consolidación plasmados en la Ley de Fortalecimiento de las Finanzas Públicas son insuficientes para conseguir rápidamente una disminución de los altos déficits fiscales.
Ante las medidas adoptadas por el gobierno para la atención de la emergencia sanitaria y de sus efectos socioeconómicos, las cuales generan menores ingresos y mayores gastos, las calificadoras visualizan que Costa Rica terminará el año 2020 con déficit superior a los que ellas estimaron en sus últimas revisiones[10], razón por la cual la calificación riesgo país se ha visto afectada durante los meses de mayo y junio.
En el mes de mayo Fitch disminuye la calificación de riesgo país de B+ a B, con perspectiva negativa, ya que visualiza riesgos en torno a la consolidación fiscal posterior a la crisis. Asimismo, a principios de junio Moody’s[11] baja la perspectiva, de estable a negativa, alertando que en los próximos 12 meses se pueden presentar nuevos cambios en la calificación debido al incremento en el riesgo en que incurre el país ante las presiones de financiamiento originadas por la pandemia. Por su parte, S&P también reduce la calificación de B+ a B con perspectiva negativa, no solo por el deterioro de las finanzas públicas y del endeudamiento, sino por considerar que existe incertidumbre con respecto a las políticas fiscales que el país asume.
La baja en las calificaciones riesgo país encarece la posibilidad de colocación en el mercado internacional. En el mes de enero el EMBI[12] (Emerging Markets Bonds Index), indicador que refleja el spread que los bonos de deuda externa de Costa Rica deben pagar respecto a los Bonos del Tesoro de Estados Unidos, presentó un promedio de 4,07%. Sin embargo, durante los siguientes meses ha venido en aumento[13] y a inicios de junio se ubica en 6,88%[14], reflejando lo oneroso que resultaría una eventual colocación de eurobonos. Situación que a su vez repercute en las condiciones que pueda enfrentar el Gobierno en el mercado interno en la búsqueda de financiamiento.
En síntesis, considerando que el endeudamiento del Gobierno durante los primeros cuatro meses del año continúa su tendencia creciente e insostenible, y que la necesidad de atender los efectos de la crisis generará mayores necesidades de financiamiento y un mayor déficit fiscal, sin la implementación de medidas que impliquen cambios estructurales y presupuestarios importantes, no se visualiza en un futuro cercano la sostenibilidad de la deuda, a pesar de lo prioritario y apremiante que resulta para nuestro país este tema.
[1] El promedio de las tasas de variación interanual para los meses de enero a abril 2019 es de 16% y para los mismos meses de 2020 es de 12,7%[2] Información de la Dirección de Crédito Público[3] Al comparar las tasas de variación interanual que presenta la deuda interna durante los meses de enero a abril 2019 con el mismo cuatrimestre de 2020, se observa que los pasivos internos crecen en promedio un 17,5% en el 2019 y un 9,5% en los primeros 4 meses de 2020.[4] En octubre 2019 el Gobierno recibe los recursos del préstamo con el Banco Interamericano de Desarrollo (BID) para apoyo de sostenibilidad fiscal (US$ 350 millones).[5] Bajo el amparo de la Ley 9708 Costa Rica coloca US$1.500 millones en dos tramos, una nueva emisión de US$1.200 millones con vencimiento en febrero de 2031 y la reapertura del eurobono que vence en marzo de 2045 por US$300 millones[6] La DCP indica que en el caso de Costa Rica se utiliza el parámetro establecido en los estudios Sostenibilidad de la Deuda Pública Costarricense y una Propuesta para la Política de Endeudamiento, P. Marcelo Oviedo (2007) y Fiscal Solvency and Macroeconomic Uncertainty in Emerging Markets: The Tale of the Tormented Insurer, Mendoza y Oviedo, BID (2004). Según lo indica esta Dirección, este indicador es dinámico y no debe verse como un objetivo puntual que debe alcanzarse en un momento específico, sino más bien como un indicador al cual se converja en el mediano y largo plazo, siendo su tendencia a converger a este límite lo que debe verse como el principal objetivo.[7] Chaverri, C. (2016) Límite Natural de Deuda para la economía costarricense. Banco Central de Costa Rica[8] Por ejemplo, recursos del Fondo Monetario Internacional (FMI) que ya fueron aprobados por parte del acreedor (US$ 508 millones), así como un crédito de US$ 250 millones con Banco Centroamericano de Integración Económica (BCIE).[9] La DCP estableció como parte de la Estrategia de Mediano y Largo Plazo una estructura de portafolio óptimo o deseable en el mediano y largo plazo definiendo rangos para las características deseables del portafolio.[10] En abril, Standard and Poor´s (S&P) estimó que el déficit fiscal del país llegaría a un 8% del PIB al cierre de 2020 y Moody's prevé un déficit de 8,1% y que la deuda del gobierno alcance el 66% del PIB en el 2020 y el 70% en el 2021. Por su parte Fitch, en el mes de mayo, considera que el déficit fiscal cerraría el año en más del 9% del PIB y la deuda del Gobierno Central alcanzaría un poco menos del 70%.[11] Para el mes de junio Moody's realiza una nueva estimación e indica que el déficit sería de 9,7% del PIB a finales de 2020.[12] El EMBI es un indicador de riesgo país que calcula JP Morgan Chase y corresponde a la diferencia de tasa de interés que pagan los bonos denominados en dólares, emitidos por países emergentes, en relación con los Bonos del Tesoro de Estados Unidos, los cuales se consideran “libres de riesgo”.[13] El EMBI en los meses de enero y febrero osciló entre 3,94% y 4,97%, en los meses siguientes ha llegado a alcanzar un máximo de 9,21%, propiamente en el mes de abril.[14] Datos EMBI al 09 de junio 2020.