Comportamiento de la deuda del Sector Público
#MonitoreoCGR-MA2020 N.° 08
08 de abril de 2021
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El año 2020 cierra con un fuerte crecimiento en los pasivos del Gobierno Central, con mayor vulnerabilidad en la composición de su portafolio y se aleja de manera importante de su límite natural
Deuda del sector público alcanza el 82,8% del PIB, impulsada principalmente por el endeudamiento del Gobierno Central que crece 11 puntos porcentuales con respecto al PIB.
A pesar de los esfuerzos realizados en años previos por contener el gasto público y por promover sostenibilidad en la deuda, el año 2020, producto de la crisis económica y social generada por la COVID-19, se caracterizó por ser un año de incertidumbre en todos los mercados, caída en la producción e ingresos y mayores necesidades de gasto, que no favorecieron el comportamiento del endeudamiento público.
Según las cifras de la Dirección de Crédito Público (DCP) las obligaciones del Sector Público muestran mayor dinamismo que el experimentado en 2019 (crece 9,4%), y a diciembre 2020 el saldo de la deuda[1] presenta un incremento de 11,3%, para alcanzar un monto de ¢29.790.405 millones (82,8% del PIB), impulsada principalmente por el endeudamiento del Gobierno Central, ya que las obligaciones del Resto del Sector Público no Financiero (RSPNF) crecen, pero no tienen tanto peso relativo dentro de la deuda total[2], y el BCCR continúa disminuyendo sus obligaciones internas y externas y ha reducido su participación relativa dentro del endeudamiento del sector público[3].
Cuadro N° 1
Comportamiento de la Deuda Pública
2015-2020
-millones y cifras relativas-
A diciembre de 2020 las obligaciones del Gobierno ascienden a ¢24.282.550 millones[4], presentando un crecimiento de 14,4% con respecto a 2019 y, no solo continúa siendo el principal deudor, sino que, desde el año 2007 -con excepción de 2011 y 2013- ha venido incrementando su participación relativa dentro del endeudamiento del sector público, para un aumento total de 20,7 puntos porcentuales durante el periodo en mención[5].
Para atender sus necesidades de financiamiento, el Gobierno durante el 2020 recurre tanto al mercado interno como a organismos internacionales. Los pasivos internos crecen un 11,7% en relación con 2019, principalmente por las colocaciones netas de los títulos Tasa Fija Colones, instrumento de mayor peso en la deuda bonificada (50,8%). Otro instrumento que tuvo un papel importante en su financiamiento es el Cero Cupón Colones, con un crecimiento en el portafolio de 79,2% con respecto a 2019 y una participación dentro de las colocaciones totales de 57,9% y de un 21,6% en las presupuestarias[6]. Su mayor dinamismo refleja que el inversionista durante el 2020 optó por instrumentos de corto plazo ante la incertidumbre que se presentó por la pandemia.
Por su parte el endeudamiento externo crece un 24,3% y alcanza un monto de ¢5.761.496 millones. Este comportamiento responde preponderantemente a los desembolsos de los créditos externos contratados principalmente para apoyo presupuestario y fortalecimiento de las finanzas públicas, con el Banco Interamericano de Desarrollo (BID) por $230 millones, la Corporación Andina de Fomento (CAF) por $500 millones, la Agencia Francesa de Desarrollo (AFD) por $150 millones, así como el instrumento de financiamiento rápido (IFR) con el Fondo Monetario Internacional (FMI) para apoyo presupuestario en la atención de la emergencia COVID-19 por $522 millones, para un total de $1.402 millones[7].
Es importante indicar que si bien el Gobierno utilizó parte de estos recursos externos para financiar gastos asociados a la atención de la emergencia, el incremento de la deuda externa no es consecuencia directa de la crisis, ya que, con excepción del IFR del FMI, el resto de los créditos se habían considerado como parte del financiamiento desde la formulación del presupuesto 2020.
El comportamiento observado durante el 2020 por la deuda del Gobierno acentúa la situación insostenible de las finanzas públicas. El aumento constante y superior de estos pasivos con respecto al PIB genera, desde el año 2009, una tendencia creciente de esta variable reflejando un incremento de 41,5 p.p. tal como se observa en el gráfico 1. De este crecimiento, 11 p.p. corresponden a la variación experimentada en el 2020 producto de la contracción de la actividad económica (4,2%) y del crecimiento de los pasivos del Gobierno.
Gráfico N° 1
Deuda Pública: Composición y participación con respecto al PIB
2006-2020
-cifras relativas-
El comportamiento observado en el año 2020 en la relación deuda/PIB no se había presentado en años previos, ya que durante el periodo 2009 a 2015 aumentó en promedio 2,3 p.p. por año y para 2016-2019 el incremento anual fue en promedio de 4,2%.
Como se observa en el gráfico 2, las variables que más contribuyen a este crecimiento son prioritariamente la tasa de interés real -reflejando la presión al alza de los intereses-; el déficit primario y la fuerte contracción que experimentó la producción nacional y en menor medida la depreciación del tipo de cambio[8]. Por otra parte, la incorporación al presupuesto del superávit de los recursos obtenidos por la colocación de eurobonos en el 2019, promueve un menor crecimiento de esta razón aunque en menor medida.
Gráfico N° 2
Deuda Pública: Dinámica de la Deuda del Gobierno Central y sus determinantes
-cifras relativas-
Al finalizar el año 2020, los pasivos internos y externos del Gobierno Central mostraron mayor dinamismo al observado en el 2019, y el saldo alcanzado por la deuda del sector público se aleja cada vez más de su límite natural (60% del PIB), distanciamiento que se acentúa de manera importante durante este año.
Deuda del Gobierno Central incrementa su exposición a riesgos de mercado producto de los recursos externos y colocaciones de corto plazo y aumenta su vulnerabilidad.
A diciembre 2020, se observa que la composición del portafolio del Gobierno Central incrementa la exposición a los riesgos de mercado, particularmente los asociados al porcentaje de deuda que vence a menos de un año (riesgo de refinanciamiento) y al porcentaje de pasivos contratados a tasa variable (riesgo de tasa de interés). Este resultado responde principalmente a dos factores: el ingreso de recursos externos incrementa el saldo de la deuda contratada a tasa variable, y la captación de recursos en el mercado interno se realizó en un contexto con alto nivel de incertidumbre, lo que generó que los inversionistas mostraran preferencias por los instrumentos de corto plazo.
En relación con el riesgo de tasa de interés, a pesar de que las operaciones en el mercado interno generan una disminución de la exposición a este riesgo, el desembolso de los recursos de créditos de apoyo presupuestario incrementa el porcentaje de deuda externa pactada a tasa variable, de un 26,1% en diciembre 2019 a un 38,4% en 2020, generando que el porcentaje de la deuda total del Gobierno que se encuentra a tasa ajustable pase de 19,9% a 21,6%, ubicándose fuera del rango definido por la DCP como deseable en el mediano plazo (15%-20%)[9].
Por su parte, el riesgo de refinanciamiento venía presentando una tendencia decreciente desde el año 2017; sin embargo, en el 2020, la colocación de instrumentos a mayor plazo (Títulos Tasa Fija Colones y Tasa Ajustable) y los desembolsos recibidos por los créditos de apoyo presupuestario no han sido suficientes para disminuir el porcentaje de la deuda que vence a menos de un año, el cual presenta un deterioro de 2,2 p.p. en relación con diciembre 2019.
La mayor exposición al riesgo de refinanciamiento se encuentra principalmente en la cartera de pasivos internos[10], y está asociada a una mayor colocación de títulos a corto plazo, respecto a 2019, que refleja las preferencias del inversionista por los instrumentos que considera menos riesgosos en momentos de incertidumbre[11]; aunada al vencimiento de los dos contratos de colocación que el Gobierno realizó en el año 2018 por un total de $600 millones.
Si bien el porcentaje de deuda que vence a menos de un año (9,9%) se encuentra dentro del rango establecido como deseado en el mediano plazo (5%-10%); los vencimientos para el 2021 representan el 6,7% del PIB[12] y a pesar de que los recursos para apoyo presupuestario favorecieron los fondos líquidos del Gobierno en el transcurso de 2020, al cierre del año, el riesgo de liquidez también se incrementa[13]. Al mes de diciembre la capacidad para atender los vencimientos a menos de un año del saldo de la deuda refleja un nivel que puede considerarse preocupante, ya que alcanzan para cubrir solo el 1,3% de los vencimientos de 2021.
Otro elemento que refleja la vulnerabilidad del portafolio del Gobierno es la exposición al riesgo cambiario[14]. Para el año 2020, los créditos de apoyo presupuestario fueron pactados en dólares, euros y derechos especiales de giro, lo que no favorece el comportamiento de este indicador. Sin embargo, siendo la deuda interna el principal componente de los pasivos del Gobierno, las menores colocaciones de títulos en dólares reducen en 2,7 p.p. el porcentaje de deuda interna en moneda diferente al colón, originando que al considerar la deuda total se observe una leve mejoría en este riesgo. A pesar de ello, debe tenerse presente que la composición deseable, según la estrategia de deuda de mediano plazo del Gobierno Central, es que este porcentaje se ubique entre un 25% y 35%, condición que no se presenta desde el año 2013 cuando se ubicó en 30,8%.
Ilustración N° 1
Sector Público No Financiero y Banco Central
Características de la deuda
-cifras relativas-
2016 a 2020
En relación con la exposición a los riesgos que presenta el resto del endeudamiento del sector público, es importante considerar que si bien no son riesgos directos del Gobierno, su monitoreo es importante, ya que constituyen parte del análisis de los riesgos fiscales y para el año 2020 se observa una desmejora particularmente en el RSPNF.
A diciembre de 2020, el portafolio del RSPNF[15] muestra un incremento en el riesgo cambiario[16] y de refinanciamiento[17], y, a pesar de que el riesgo de tasa de interés se reduce de manera importante, aún es relevante el porcentaje de deuda contratada a tasa variable. Por su parte el portafolio de pasivos del BCCR es el que menor exposición presenta a los riesgos de mercado y refleja una reducción de los riesgos de tasa de interés y cambiario. Sin embargo, desde el año 2017 el riesgo de refinancimiento ha mantenido una tendencia creciente.
La DCP[18] indica que este comportamiento obedece a la coordinación estratégica entre el Ministerio de Hacienda y BCCR para segmentar la colocación de instrumentos en el mercado y que debe considerarse que “por constituirse el BCCR como el ente que se encarga de la determinación de la política monetaria, cambiaria y crediticia del país, (…) no se considera que tenga una exposición al riesgo de refinanciamiento[19]”.
Por los elementos antes indicados, la composición del portafolio del Gobierno a diciembre 2020 refleja mayor exposición a los riesgos de mercado y refleja una posición más vulnerable. Aunado a esta situación el incremento en los riesgos del endeudamiento del RSPNF representa riesgos fiscales para el Gobierno Central y potenciales presiones en la situación insostenible de las finanzas públicas.
El retorno al límite natural de deuda es lento y requiere un compromiso con ajustes estructurales que promuevan mejoras en las finanzas públicas.
El problema fiscal experimentado por nuestro país se ve agravado en el contexto de la crisis sanitaria, económica y social generada por la Covid 19. La rigidez en el presupuesto nacional, los altos déficits fiscales y la tendencia creciente de la deuda que han caracterizado las finanzas públicas; unido a una importante caída en la generación de ingresos, genera no solo poco espacio fiscal para la atención de la pandemia, sino que puso de manifiesto la imperante necesidad de un ajuste integral que incluya soluciones a problemas estructurales y promueva una senda de sostenibilidad.
Según indica la DCP las fuertes necesidades de financiamiento que el Gobierno presenta para los años venideros[20] generarán que su deuda continúe la senda de crecimiento, y durante los próximos tres años se espera un incremento de aproximadamente 8,5 puntos del PIB, hasta ubicarse en un 76% del PIB en el año 2023, y posteriormente iniciaría una senda descendente hacia su límite natural (50% del PIB) en el 2035.
Sin embargo, las estimaciones del retorno hacia el límite natural se encuentran condicionadas al cumplimiento de una serie de medidas que promuevan la contención del gasto y mejoras en la recaudación tributaria las cuales vendrían a complementar los esfuerzos establecidos en la Ley de Fortalecimiento de las Finanzas Públicas para contribuir a reducir el déficit primario.
Según las estimaciones del Ministerio de Hacienda[21] el déficit primario presentaría una reducción total de 3,6 puntos porcentuales durante el período 2021 y 2022 ubicándose en 1,7% y 0,3% del PIB respectivamente, incluso para el año 2023 se visualiza generar un superávit de un 1% del PIB, el cual contribuiría a estabilizar el comportamiento de la deuda del Gobierno Central.
Debe tenerse presente que el comportamiento esperado en las finanzas públicas se basa en supuestos que según el Ministerio de Hacienda, implican la recuperación económica[22], la estricta aplicación de la regla fiscal[23], así como de las reformas fiscales planteadas en la propuesta del convenio de financiamiento con el FMI.
Los resultados estimados por Hacienda suponen rendimientos de proyectos que actualmente se encuentran en discusión en la Asamblea Legislativa: Ley Marco de Empleo Público, Reducción de Beneficios Fiscales y Ajuste de Tarifas en Rentas del Capital para Fortalecer el Sistema Fiscal, Reforma a la Ley General de Aduanas, Renta Global Dual, Aporte Solidario y Temporal Sobre la Utilidad de las Empresas Públicas, entre otros.
Adicionalmente a la implementación de los proyectos que actualmente se encuentran en discusión, el alcance de los resultados esperados por el Gobierno requiere la aprobación de recursos de créditos externos para apoyo presupuestario -sumados a los del acuerdo con el FMI-, con organismos internacionales por un monto total de $2.580 millones[24] durante los años 2021 a 2023 y la colocación de bonos en el mercado internacional durante el periodo 2022 a 2025[25]. Recursos que se espera trasciendan en una menor presión en las tasas de interés del mercado local[26], promoviendo un menor dinamismo en el pago de intereses[27].
Frente a este panorama de incertidumbre, mismo que ha repercutido en las calificaciones de la deuda soberana[28], el retorno a la estabilidad y la sostenibilidad de la deuda se visualiza lento y requiere implementar ajustes estructurales que permitan no solo generar ingresos, sino también un gasto público eficiente acorde a la realidad económica nacional.
El año 2020 cierra con un fuerte crecimiento en los pasivos del Gobierno Central, con mayor vulnerabilidad en la composición de su portafolio y se aleja de manera importante de su límite natural. Las condiciones evidenciadas reflejan que en el corto plazo se requiere un esfuerzo país que demuestre un compromiso real y creíble con el ajuste estructural de las finanzas públicas, con el propósito de propiciar en el mediano plazo una senda sostenible del endeudamiento y el retorno a su límite natural.
[1] La deuda pública incluye los pasivos internos y externos del Gobierno Central, Banco Central y Resto del Sector Público no Financiero conformado por Municipalidades, Instituciones Descentralizadas no Empresariales, Órganos Desconcentrados y Empresas no Financieras. A partir de diciembre 2019 las cifras de deuda se ajustan a la Ley del Sistema de Estadística Nacional (Ley N° 9694) del 04 de julio de 2019 que rige a partir del 13 de junio de ese mismo año. Esta normativa implica que, a diferencia de años previos, el saldo de la deuda de LAICA y CORPOHORTI no se incluye dentro de la deuda pública porque ambas instituciones fueron clasificadas en el sector privado.[2] A diciembre 2020 el endeudamiento del RSPNF presenta un crecimiento de 14,5% y asciende a ¢3.738.912 millones. A partir del 2008, la participación relativa de este sector en relación con la deuda total del sector público ha oscilado en un rango de 12,2% al 16,2% y para el 2020 se ubica en 12,6%, porcentaje inferior al promedio observado en el periodo 2015-2019 (14,1%).[3] Las obligaciones del BCCR a diciembre 2020 presentan una caída de 22,8% y alcanzan un monto de ¢1.768.943 millones y pasaron de representar un 24,3% en el 2006 a un 5,9% en el 2020.[4] El saldo de la deuda del Gobierno Central no incluye las obligaciones pendientes con la CCSS producto de transferencias no realizadas y que aún no se encuentran conciliadas con la institución. Según el Ministerio de Hacienda estos pasivos contingentes alcanzan aproximadamente ¢1,9 billones y en el mes de julio 2020 se firmó un acuerdo marco con la institución para conciliar y atender esta deuda. A diciembre 2020 el saldo de la deuda interna solamente incorpora los convenios de 2003 y 2016 por un monto de ¢6.542 millones lo que equivale al 0,04% del total de pasivos internos.[5] El endeudamiento del Gobierno Central en el 2007 representó el 60,8% de la deuda del sector público y en 2020 su participación alcanza el 81,5%.[6] En el 2019 el instrumento Cero Cupón representó un 45,9% de las colocaciones totales y un 8,9% de las presupuestarias.[7] En relación con estos recursos la DCP indica que durante los últimos 5 años, el financiamiento por parte de organismos internacionales, ha representado en promedio aproximadamente un 0,5% del PIB, y para el año 2020, principalmente los créditos de apoyo presupuestario representaron el 2,8% del PIB.[8] Cálculos realizados por la CGR. Para realizar la descomposición de la evolución de la razón Deuda Gobierno/PIB, se utiliza la ecuación de la dinámica de la deuda del enfoque estándar, de las contribuciones de Buiter (1985) y Blanchard (1990).[9] La DCP estableció como parte de la Estrategia de Mediano y Largo Plazo una estructura de portafolio óptimo o deseable en el mediano y largo plazo.[10] Considerando sólo la deuda interna el porcentaje de la deuda que vence a menos de un año pasa de 8,7% en diciembre 2019 a 12,7% en 2020.[11] Según la composición del saldo de la deuda interna bonificada a diciembre 2020, el 26,4% de los instrumentos que vencen durante el primer semestre de 2021 se colocaron en el segundo semestre 2020.[12] Para el año 2021 la implementación de la Ley 9524 hace que el Gobierno deba atender, además de sus obligaciones, los vencimientos 2021 de los pasivos de los Órganos Desconcentrados; situación que incrementa levemente dicho porcentaje para ubicarlo en 6,8% del PIB.[13] A lo largo del año 2020 la relación entre los recursos líquidos y la deuda que vence a menos de un año, presentó porcentajes entre 10,2% y 31,9%. Sin embargo en los meses de agosto y diciembre esta razón cae a 3,3% y 1,3% respectivamente.[14] Porcentaje de la deuda que se contrata en monedas diferentes al colón.[15] La exposición a los riesgos de mercado que presenta el RSPNF se encuentra asociada en buena medida al comportamiento del portafolio del Grupo ICE (CNFL e ICE) que es el principal deudor del sector.[16] En relación con el riesgo de tipo de cambio la DCP, en su informe anual sobre el estado de la deuda, indica que si bien el Grupo ICE “mantiene una estrategia de mitigación del riesgo cambiario a través de coberturas cambiarias o “cross currency swap”..., se desconoce la magnitud de la deuda que puede estar cubierta a esa exposición.”[17] El fuerte incremento observado en los vencimientos a menos de un año responde a que en noviembre 2021 vencen dos emisiones de títulos valores del ICE por un monto de $250 millones cada una.[18] Dirección de Crédito Público, Informe anual sobre el estado y evolución de la deuda pública interna y externa 2020, pág. 72.[19] Sin embargo, cabe señalar que si bien para el BCCR esta concentración de vencimientos a menos de un año no representa un riesgo, es importante un manejo prudente en torno a este tema con el objetivo de no repercutir en las condiciones macroeconómicas del país.[20] La Dirección de Crédito Público estima que las necesidades brutas de financiamiento para el año 2021 ascienden 13,5% del PIB y 12,4% del PIB para el 2022. Información tomada del Programa Macroeconómico 2021-2022.[21] Las estimaciones sobre el comportamiento del déficit son realizadas por el Ministerio de Hacienda y la información se toma del Programa Macroeconómico 2021-2022 publicado por el Banco Central.[22] El Banco Central en su Programa Macroeconómico 2021-2022, indica que para los años 2021 y 2022 se espera una recuperación promedio de la economía de 3,1%.[23] A partir del año 2022, considerando que la deuda del Gobierno alcanza el 67,5% del PIB en 2020, la regla fiscal debe aplicarse al gasto total.[24] Las estimaciones del Ministerio de Hacienda contemplan la aprobación de créditos para apoyo presupuestaria con la Agencia Francesa de Desarrollo (AFD) por un monto de $150 millones, el Banco de Desarrollo de América Latina (CAF) por $550 millones, Banco Interamericano de Desarrollo (BID) $430 millones, Banco Mundial (BIRF) $900 millones y el Banco Centroamericano de Integración Económica (BCIE) por $550 millones.[25] El Ministerio de Hacienda espera conseguir autorización para colocar en el mercado externo $1.000 millones por año del 2022 al 2025.[26] Durante 2020, la disminución de las tasas de interés alcanzada en la cartera de pasivos externos no terminó por reflejar una reducción directa de las tasas de interés en el mercado local. Aun más, al considerar las curvas de rendimiento soberano por moneda para los años 2018, 2019 y 2020, se observa que los instrumentos de deuda en colones y dólares reflejan mayores tasas que sus respectivas en 2019, aunque por debajo de las de 2018. Ver «Informe Anual sobre el Estado y Evolución de la Deuda Pública Interna y Externa» de la Dirección de Crédito Público del Ministerio de Hacienda, pág. 80.[27] En los últimos años el pago de intereses se ha incrementado de manera importante, y para el año 2020 representó el 17,9% del gasto total y el 4,7% del PIB.[28] Las calificadoras de riesgo Fitch, Moody’s y Standard and Poor’s (S&P) han manifestado el riesgo que existe en Costa Rica para concretar acuerdos políticos que permitan realizar una reforma estructural a las finanzas públicas. Durante el año 2020, estas agencias disminuyen la calificación de riesgo ubicándola en grado altamente especulativo y, a marzo 2021, reiteran la calificación y mantienen la perspectiva negativa, como señal de que en el corto plazo existe la posibilidad de una baja en la calificación.