[RENDA FIXA] Medidas adotadas pelo Governo Federal para o financiamento de longo prazo na economia brasileira estimularão o mercado de renda fixa

Data de postagem: 20/12/2010 10:48:17

BRADESCO RENDA FIXA BRASIL - SEMANAL

BBI Fixed Income Research – Sexta-feira, 17 de Dezembro de 2010.

Mercado de Debêntures: Medidas adotadas pelo Governo Federal para o financiamento de longo prazo na economia brasileira estimularão o mercado de renda fixa, principalmente pela expansão do mercado primário de debêntures e pelo aumento da liquidez do mercado secundário, hoje praticamente inexistente. Iniciativas visam expandir o financiamento privado de longo prazo para suportar parte dos novos investimentos em infraestrutura a serem realizados nos próximos anos.

Na quarta-feira o Governo anunciou um pacote de medidas que incentivará o mercado de títulos privados de dívida brasileira, especialmente o mercado de debêntures, visando aumentar o volume de recursos de origem privada para financiar parte dos investimentos em infraestrutura a serem realizados no Brasil nos próximos anos. Aproveitamos este espaço em nosso relatório de renda fixa semanal para elencar as medidas mais importantes tomadas e o nosso entendimento inicial sobre os principais efeitos dessas medidas.

As medidas de incentivo tributário para aplicação em títulos de renda fixa e na expansão da liquidez do mercado de dívida têm como principal finalidade tornar viável, nos próximos quatro anos, parte dos financiamentos necessários estimados pelo Governo Federal em R$ 350 bilhões para investimento em infraestrutura. O Governo considera que entre os anos de 2011 e 2014 o investimento terá que subir dos atuais 19% do PIB para 23% do PIB e pretende que os financiamentos sejam realizados por meio de mecanismos privados, reduzindo o crescimento atual da carteira de crédito do BNDES.

A isenção tributária é a medida mais relevante no pacote de incentivo anunciado e que tornará os

investimentos em debêntures mais atrativos em relação a outras opções de investimentos no mercado de renda fixa. A medida criada pelo Governo Federal prevê alíquota zero do Imposto de Renda para pessoa física e para investidores estrangeiros e de 15% para pessoa jurídica sobre os rendimentos de debêntures voltadas para projetos de infraestrutura, sendo que essas debêntures devem ser emitidas por Sociedade de Propósito Específico (SPE), significando que as empresas emissoras não poderão utilizar os recursos captados em outros projetos, reduzindo assim o risco para o investidor dessas debêntures.

Essa medida também determina que as debêntures a serem emitidas tenham duration de no mínimo 4 anos e um valor total de emissão limitado ao valor do projeto de infraestrutura. Os projetos deverão ser aprovados pelo Governo Federal. A iniciativa visa incentivar a expansão do mercado de dívida corporativa e o alongamento dos financiamentos.

As outras medidas importantes deste pacote adotadas compreendem: a retirada da taxa de IOF de até 30 dias sobre a compra e venda de títulos privados, a redução de 6,0% para 2,0% do IOF de câmbio para aplicação em FIP (Fundos de Investimento em Participações) e em FMIEE (Fundos de Investimento em Empresas Emergentes). O governo permitirá também a contabilização de créditos securitizados (por 36 meses, com redução de 1/36 por mês) no direcionamento de depósitos de poupança (65% do total), favorecendo substancialmente assim o mercado de securitização de crédito imobiliário que deverá apresentar expressivo crescimento das operações.

O sucesso da expansão do mercado de debêntures depende da liquidez do mercado secundário, sendo isso o que o Governo está buscando com as medidas anunciadas. Foi autorizado às instituições financeiras destinarem até 3 pontos percentuais do compulsório sobre depósitos a prazo para criação de um fundo de liquidez para títulos privados. Essa medida visa aumentar a liquidez do mercado secundário de títulos privados market maker mediante colocação diária de propostas de compra e venda, similar ao que ocorre no mercado de ações que necessita de maior liquidez. Esse fundo terá percentual de aporte em compulsório equivalente a R$ 2,2 bilhões e mais R$ 200 milhões que o BNDES também poderá colocar no fundo. Para fortalecer o mercado de debêntures e viabilizar o aumento da liquidez, a participação do BNDES com programas de compra de debêntures será fundamental. O banco adotará um programa de aquisição de debêntures em ofertas de emissão primárias e, dependendo das características dos papéis, o BNDES poderá garantir de 5% a 20% das debêntures. O BNDES terá também participação complementar no Fundo de Liquidez de títulos privados com o propósito de intensificar o mercado secundário desses papéis por meio de uma plataforma eletrônica transparente. Ele também atuará no processo de padronização das debêntures (fator de correção, prazo de emissão, garantias, etc.). Com essas medidas o Governo visa descentralizar os financiamentos de longo prazo que

anteriormente estavam centralizados no BNDES, com a maior participação do mercado de capitais.

As novas medidas diversificarão os compradores de debêntures que atualmente apresentam uma base pequena de investidores pessoa física (basicamente investidores institucionais). Outro ponto importante é que boa parte dos volumes emitidos são adquiridos pelo próprio sistema financeiro, reduzindo a base de investidores. No entanto, o total emitido em 2010 no mercado primário de renda fixa para títulos corporativos ultrapassará o desempenho do ano de 2007, o maior dos últimos anos, que naquele ano alcançou R$ 71,4 bilhões. Embora o volume no mercado primário de títulos corporativos tenha ainda muito espaço para crescimento, o volume total emitido de debêntures e outros títulos de renda fixa (CRIs, FIDCs e notas promissórias) de janeiro até novembro deste ano atingiu R$74,0 bilhões (fonte: CVM), considerando todas as formas (registradas, dispensadas e as de esforços restritos). Esse total representou um aumento de 54,8% em relação ao mesmo período de 2009. O

total de debêntures emitidas em 2010 somou R$ 40,8 bilhões (55,1% do total emitido), avançando 100% sobre os nove meses do ano anterior. Nos últimos doze meses o total de debêntures emitidas atingiu R$ 48,1 bilhões.

Mesmo com o crescimento neste ano de 2010, o total de debêntures no mercado de dívida ainda é baixo em relação ao total de crédito do sistema financeiro brasileiro. O saldo total em estoque (fonte SND – Serviço Nacional de Debêntures – ANBIMA), em 16/12/2010, era de R$ 328,0 bilhões. Esse total representa 19,9% do saldo total de R$ 1.644,8 bilhões (dados preliminares do BACEN) das operações de crédito do sistema financeiro (recursos livres e direcionados), segundo dados de outubro/2010. O volume total de debêntures no mercado em relação ao total de crédito para pessoa jurídica é de 36,4%.

As medidas de incentivo ao mercado de renda fixa objetivam também desindexar os investimentos em debêntures do custo de financiamento diário da dívida pública, incentivando os investimentos com remuneração fixa. Do saldo total de debêntures no mercado, 91,8% são indexadas ao rendimento do DI. As indexadas ao IPCA representam 3,0% e as indexadas ao IGP-M, 2,0%. As debêntures puramente pré-fixadas representam apenas 0,4% do total. O processo de redução da indexação ao rendimento DI deverá ocorrer de forma gradual.

As medidas recentemente anunciadas deverão favorecer os setores de saneamento, concessão de serviços de transportes/logística (incluindo o setor rodoviário e férreo) e elétrico, sendo esses setores

tradicionalmente emissores de debêntures e com grandes projetos de expansão atualmente em execução. Do total de debêntures emitidas até novembro (de acordo com a ANBIMA), os setores mais representativos no volume total são os de energia e o de incorporação imobiliária,

As novas medidas deverão não somente aumentar o volume de debêntures, mas principalmente alongar o prazo médio de seu vencimento. Até recentemente o prazo médio de vencimento das debêntures girava entre três e quatro anos. As últimas emissões, no entanto, caminharam na direção do alongamento do prazo médio, com as emissões da Concessionária Rota das Bandeirantes de R$ 550,0 milhões a vencer em 2022; da Telemar Norte Leste de R$ 496milhões a vencer em 2020 e da Bandeirante Energia de R$ 390milhões a vencer em 2016.

As medidas visando expandir a liquidez também são fundamentais, pois este mercado é quase que inteiramente representado por investidores institucionais. Portanto, acreditamos que teremos um mercado secundário mais ativo, o que estimula consequentemente o mercado primário e incentiva consideravelmente o número de emissões, muito embora seja difícil de quantificar, neste momento, o montante potencial de novas debêntures que serão emitidas.

Algumas medidas do pacote ainda deverão ser detalhadas, sendo que as dúvidas continuam sendo se o rendimento das debêntures será suficientemente atraente em relação aos investimentos em títulos públicos federais e se os recursos estimados para serem colocados no fundo de liquidez serão suficientes para fomentar o mercado secundário.

Atualmente a análise de investimento em debêntures assume o carregamento do papel até o vencimento em razão da falta de liquidez dos papéis, reduzindo as opções para atuar mais ativamente nas posições short and long. Com a expansão da liquidez, as possibilidades de investimentos em posições de mais curto prazo serão mais viáveis.