Theorizing Financial Regulation: Institutions and Instability in a Minskyian Framework

Ernani Teixeira Torres Filho e Norberto Montani 

Abstract: This article posits a theory of financial regulation based on Minsky’s concept of survival constraint and the Financial Instability Hypothesis. Recurrent financial collapses led modern States to create institutions designed to stop enforcing the penalties related to the survival constraint—insolvency—on commercial banks. Governments provide backup liquidity via central banks (lender/market maker of last resort) and bailouts through deposit guarantee schemes, but, in compensation, impose regulations on financial institutions. These rules try to emulate the prudent behavior regulators expect those agents would have adopted if they were still subject to the cash restrictions of the survival constraint. However, over time, the comfort of immunity from insolvency stimulates moral hazard, flaws, and financial innovations that weaken the effectiveness of regulation. As the financial markets evolve, creditors and debtors, driven by profit, make increasingly riskier allocative decisions as they introduce new products and services that comply with regulatory rules but increase financial fragility. Therefore, authorities must review regulations permanently to mitigate this behavior and deliver financial stability as a public good.

Dívida e gênero: o peso financeiro das desigualdades nas famílias brasileiras

Kethelyn Ferreira, Paula Marina Sarno e Rudrá Balmant de Moura

Resumo: O estudo busca descrever, a partir dos dados da POF 2017-2018, as dimensões do endividamento, da carga de cuidados e da pobreza entre famílias no Brasil chefiadas por mulheres negras e não negras, e por homens negros e não negros, em diferentes níveis de renda. Apesar da limitada disponibilidade de informações sobre despesas com encargos financeiros, especialmente aquelas associadas a juros e prazos mais desfavoráveis, como os do cartão de crédito e do cheque especial, constata-se maior vulnerabilidade social e níveis mais elevados de endividamento entre as famílias chefiadas por mulheres, em especial negras, nos estratos de renda mais baixos. Em particular, o uso de fontes de crédito mais onerosas afeta em maior proporção as famílias chefiadas por mulheres e pessoas negras, bem como as famílias de menor renda, independentemente do gênero da pessoa responsável pelo domicílio.

Retrospectiva do Sistema Financeiro 2024

Luiz Macahyba, Luiz Fernando de Paula e Ernani Torres (Orgs.)

Resumo: O desempenho da economia brasileira em 2024 mais uma vez superou as expectativas, num ano que também ficou marcado pela instabilidade cambial, pelo recrudescimento da inflação e pela retomada de aumentos na taxa de juros. O sistema financeiro oscilou entre recordes - como no caso das captações por meio de dívida privada - e decepções - como no caso das ofertas de ações. A instabilidade ficou por conta das eleições americanas e de seus desdobramentos para os mercados financeiros globais. O endividamento das famílias, o real digital e a discussão sobre o modelo regulatório brasileiro também estiveram no centro dos acontecimentos analisados na Retrospectiva do Sistema Financeiro 2024. A publicação, em sua quinta edição, debate o que de mais importante ocorreu nos sistemas financeiros internacional e brasileiro no ano que passou. Ela reúne os pesquisadores e as pesquisadoras do Observatório do Sistema Financeiro, aliando a análise da conjuntura à análise de mudanças estruturais, com o propósito de avaliar como a funcionalidade do sistema financeiro para o desenvolvimento sustentável e inclusivo evoluiu, em especial, no caso do Brasil.

Regulação, inovação e coevolução nos sistemas financeiros: o impacto da regulação de ofertas com esforços restritos sobre o financiamento das empresas no Brasil (2009-2021)

Ledson L. Gomes da Rosa e Norberto Montani Martins

Resumo: No Brasil, os instrumentos de financiamento no mercado de capitais foram, por um longo período, pouco expressivos para a composição do endividamento das empresas. Ao longo do tempo, diversas mudanças institucionais foram adotadas para alterar esse quadro, dentre as quais se destaca a regulamentação das chamadas ofertas públicas com esforços restritos, que objetivava tornar a captação de recursos mais simples e menos onerosa. O objetivo geral do presente trabalho é analisar como a adoção da oferta de valores mobiliários com esforços restritos impactou o financiamento das empresas no Brasil no período entre 2009 e 2021. Mais especificamente, o trabalho busca avaliar, a partir de um referencial minskyano-evolucionário, como o setor bancário brasileiro valeu-se da oferta com esforços restritos para promover instrumentos de financiamento de longo prazo, com foco no mercado de debêntures. Conclui-se que as ofertas com esforços restritos reconfiguraram o mercado de financiamento de longo prazo, permitindo que as debêntures fossem operadas pelos bancos como uma extensão do crédito tradicional, criando-se um híbrido funcional à lucratividade das instituições financeiras e, ao mesmo tempo, atrativo às grandes empresas.

A Hierarquia internacional de Moedas e a Restrição de Sobrevivência Minskyana

Ernani Torres e Fernando Amorim Teixeira

Resumo: Nos últimos anos, os EUA intensificaram o uso de sanções monetárias como forma de punir os países mais refratários a sua hegemonia, como Irã e Rússia. Essas medidas  suscitaram dúvidas se essa armamentização do dólar não estaria colocando em risco a liderança da moeda americana nos mercados globais. Nesse debate, se chocam visões muito diferentes sobre os determinantes da liderança dos Estados Unidos na hierarquia internacional das moedas (HIM). Tendo esse cenário como pano de fundo, esse texto tem como objeto principal apresentar uma maneira diferente das tradicionais de se compreender a HIM, tomando como ponto de partida o conceito minskyano de Restrição de Sobrevivência (RS). Procura-se mostrar que a aplicação da RS à hierarquia internacional das moedas permite identificar com clareza a centralidade que o poder americano ocupa nesse ordenamento. Esse foco normalmente não está presente no tratamento dado pelas abordagens atualmente mais difundidas. Os funcionalistas neoclássicos, por exemplo, se preocupam basicamente com o atendimento às demandas privadas e dos Estados por serviços de pagamentos no exterior. Os keynesianos, por sua vez, focam mais o papel da preferência pela liquidez. 

Retrospectiva do Sistema Financeiro 2023

Luiz Macahyba, Luiz Fernando de Paula e Ernani Torres (Orgs.)

Resumo: O gravíssimo atentado contra a democracia no Brasil abriu as cortinas de 2023, mas as instituições e a sociedade civil brasileiras rechaçaram a intentona golpista. No campo econômico, o ano ficou marcado por um desempenho melhor do que o esperado, mas isso não se traduziu em um período de calmaria para o sistema financeiro, que navegou entre crises internacionais e problemas locais, como a crise das Americanas. A pauta da transição verde, o avanço das fintechs e o endividamento das famílias também estiveram no centro dos acontecimentos analisados na Retrospectiva do Sistema Financeiro 2023. A publicação, em sua quarta edição, debate o que de mais importante ocorreu nos sistemas financeiros internacional e brasileiro no ano que passou. Ela reúne os pesquisadores e as pesquisadoras do Observatório do Sistema Financeiro, aliando a análise da conjuntura à análise de mudanças estruturais, com o propósito de avaliar como a funcionalidade do sistema financeiro para o desenvolvimento sustentável evoluiu, em especial, no caso do Brasil.

Instituições, meio ambiente, finanças e investimentos na economia real: (des)equilíbrios na Amazônia Legal

Andrea Raccichini, Peter May, Luiz Fernando de Paula e Valeria Gonçalves da Vinha

Resumo: Este artigo analisa os fluxos financeiros ambientais na Amazônia Legal, decorrentes das convenções das mudanças climáticas e da biodiversidade, com base na hipótese de que existe no Brasil um descompasso entre a necessidade ambiental e os fluxos financeiros alocados. A pesquisa qualitativa usa abordagem teórica interdisciplinar – Novo Institucionalista e Pós-keynesiana – e em termos empíricos analisa dados secundários oficiais para caracterizar os fluxos financeiros em questão. Concluiu-se que é necessária uma economia da sociobiodiversidade para a Amazônia Legal, que seja ainda apoiada e impulsionada por um sistema de financiamento adequado às necessidades dos territórios amazônicos e suas populações. 

Papel dos bancos de desenvolvimento no financiamento do desenvolvimento sustentável no Brasil

Luiz Fernando de Paula, Andrea Raccichini e Marina das Neves Bastos 

Resumo: O objetivo deste artigo é analisar a problemática do financiamento do desenvolvimento sustentável, com foco no papel e contribuição dos bancos de desenvolvimento. Para tanto, o artigo se propõe a dar duas contribuições: por um lado, desenvolver um arcabouço teórico heterodoxo, incluindo elementos da abordagem pós-keynesiana, neoshumpeteriana e hirschmaniana que permita analisar esta problemática; de outro, analisar a experiência de alguns bancos de desenvolvimento no Brasil – BNDES, BDMG e BNB - em dar sustentação financeira a programas e projetos sustentáveis. O artigo sustenta que o sistema financeiro privado por si só não é capaz de mobilizar os recursos em montantes e condições adequadas para dar suporte a transição verde, sendo necessário o envolvimento do Estado, como planejador, e em particular, os bancos de desenvolvimento, enquanto braço financeiro de políticas públicas voltadas para a sustentabilidade socioambiental e econômica.

Resultados preliminares do Open Finance Brasil: uma análise descritiva do perfil de acesso ao ecossistema

Morgana Tolentino e Bruna Cataldo

Resumo: O presente artigo contribui para a literatura sobre finanças abertas ao oferecer uma análise estatística dos primeiros resultados do Open Finance Brasil, procurando compreender se estes resultados sugerem que a política esteja avançando no sentido esperado, visando atingir o seu objetivo de estímulo à competição. Inicialmente é apresentada uma breve revisão do debate sobre a concorrência no sistema financeiro e como ele vem sendo afetado pelo processo de digitalização e de datafication. Também é apresentada uma análise da iniciativa brasileira de finanças abertas como uma política focada no incentivo à concorrência e à inovação. Em seguida, são analisados os dados iniciais do Open Finance Brasil, disponibilizados publicamente pelo Banco Central do Brasil. Embora sejam reconhecidas as limitações dos dados disponíveis e o curto período de maturação da política, os primeiros resultados  mostram uma tendência positiva de crescimento no total de consentimentos e chamadas de API, mas alertam para a quantidade de dados trocados apenas entre algumas instituições, indicando concentração no perfil de acesso ao ecossistema.

A mão visível do banqueiro invisível: renda e lucro extraordinário dos bancos latino-americanos

Guillermo Celso Oglietti e Sergio Martín Páez

Os bancos latino-americanos, juntamente com os africanos, são os mais rentáveis do mundo: entre 4 e 5 vezes mais rentáveis que no Norte Global. Eles extraem quase 100 bilhões de dólares de lucro anualmente – um valor equivalente ao PIB do Equador – e, ainda, sustentaram sua lucratividade apesar do colapso econômico durante a pandemia. Em 2020, nenhum banco faliu, mas, pelo contrário, obtiveram ganhos superiores aos dos bancos dos países desenvolvidos em anos normais!

No livro A mão visível do banqueiro invisível: renda e lucro extraordinário dos bancos latino-americanos, os economistas Guillermo Celso Oglietti e Sergio Martín Páez, pesquisadores do Centro Estratégico Latino-Americano de Geopolítica (CELAG), demonstram, através de uma análise rigorosa de dados, como os bancos parasitam as sociedades, ganhando muito e investindo pouco. No caso do Brasil, essa lucratividade extraordinária se sustenta em operações de tesouraria que explicam um terço de suas rendas. Como aponta o prefácio de Álvaro García Linera: “os bancos se tornaram um novo capítulo das ‘veias abertas’ de Galeano”.

Household financial fragility in Brazil (2005-2023): a Minskyan analysis

Norberto Montani, Paula Sarno e Carmem Feijó

Abstract: The increase in households’ indebtedness has been a striking feature of the Brazilian economy since the 2000s. This paper aims at analyzing the evolution of Brazilian households’ indebtedness and financial fragility from 2005 to 2023. The hypothesis is that ‘Great Indebtedness’ is related to an increase in Brazilian households’ financial fragility. As a theoretical reference, the paper uses the Minskyan idea of ‘survival constraint,’ originally used to analyze the management of cash flows and balance sheets by firms, applied to households: to ‘survive,’ households are required to keep cash-inflows and outflows balanced – in their case, this word is even more appropriate, because personal bankruptcy can be associated with evictions, poverty, and famine, among other social vulnerabilities. In the empirical part, the paper combines an analysis of descriptive statistics of BCB data and a novel composite index of Brazilian households’ financial fragility based on debt service, labor underutilization, quality of loans and delinquency rates. An analysis of data suggests that financial fragility follows the dynamics of mini-cycles, and periods of increase in indebtedness are not necessarily contemporary to periods of increasing financial fragility: for instance, the COVID-19 crisis prompted a significant increase in indebtedness, but other policies such as unconditional cash transfers were able to provide the necessary cash-flows for Brazilian households managing their ‘survival constraints’ in a more flexible way. Despite this, we highlight the indebtedness and financial fragility of households is a major feature of Brazil’s economic and social d​e​g​r​a​d​ation nowadays.

Mercado de capitais e crédito corporativo de longo prazo: Oportunidades e perspectivas

Ernani Torres e Luiz Macahyba (consultores)

Resumo: A disponibilidade de recursos privados de longo prazo constitui um determinante importante do desenvolvimento econômico de um país. Entretanto, até meados dos anos 1990, os mecanismos de intermediação desses recursos através dos mercados de capitais eram praticamente inexistentes nos países em desenvolvimento. Esse cenário começou a mudar a partir da Crise da Ásia de 1998. A experiência acumulada nesse episódio levou os organismos multilaterais a identificar que a presença de mercados financeiros de longo prazo em moeda local tinha uma função adicional. Era também um mecanismo que aumentava a capacidade de um país absorver choques externos e, assim, garantir um ambiente econômico mais estável. Para atingir esse objetivo, elaboraram um roteiro de reformas financeiras a ser seguido pelas nações emergentes. O Brasil foi um dos países que adotou esse receituário com persistência. Esse processo de reformas foi em grande medida implementados antes da Crise Financeira de 2008. Entretanto, frente a outras economias latino-americanas que seguiram os mesmos passos, os resultados tardaram um pouco mais a se manifestar por aqui. O mercado de capitais nacional, por exemplo, só conseguiu alcançar níveis relevantes de escala e profundidade a partir de 2017. Até então, seu desenvolvimento ficou em grande medida tolhido pela manutenção das taxas de juros em níveis muito elevados. A redução dos juros entre 2017 e 2020 mudou esse cenário. Seu impacto imediato foi tornar atrativo para as empresas emitirem novos títulos de dívida para reestruturarem seus passivos e, assim, se beneficiarem de custos financeiros mais baixos. Ao mesmo tempo, levou investidores, na busca por melhor rentabilidade, a substituir títulos públicos sem risco, que tradicionalmente carregavam em suas carteiras, por papéis de dívidas privadas que pagavam juros mais elevados, mesmo que demandassem prazos cada vez mais longos. Esse processo foi, no entanto, assimétrico. O segmento mais dinâmico foi o dos títulos de dívida corporativa incentivados, que são até o momento exclusivos das empresas dos setores agrícola, imobiliário e de infraestrutura enquanto as empresas da Indústria de Transformação tiveram uma participação limitada. A continuidade da rápida expansão do mercado de capitais, verificada nos últimos anos, está, no entanto, em tela de juízo.  Esse recuo abre uma oportunidade para uma presença mais expressiva da Indústria de Transformação em um mercado de capitais que deverá enfrentar uma maior escassez de oferta de títulos das empresas que já são participantes tradicionais. Para tanto, será necessário que se mobilizem instrumentos que facilitem a emissão de papéis de dívida das empresas industriais.

Fundamentos de Economia Financeira Moderna: Moeda, Restrição de Sobrevivência, Instabilidade, Regulação e Poder

Ernani Teixeira Torres Filho

Resumo: O texto busca fazer uma apresentação didática dos principais elementos desenvolvidos por vários autores contemporâneos que explicam o funcionamento de uma economia moderna, a partir de uma perspectiva financeira. O money view desenvolvido por Minsky e Mehrling permite que o tema da administração dos riscos financeiros seja tratado de forma integrada e hierarquizada com outros elementos relevantes da Economia Financeira, tais como a moeda, os bancos, o sistema financeiro, a liquidez, as crises financeiras e o papel do Estado. Essa abordagem apresenta grandes diferenças frente ao tratamento da do pelos manuais tradicionais. A moeda passa a ser vista como uma criatura do Estado, e não do mercado, e tem importância crucial no funcionamento da economia, em lugar de ser apenas um simples “facilitador das trocas”. As decisões dos agentes econômicos s ão feitas a partir de cálculos em moeda e não tomam por bases quantidades de bens. Assim, deter moeda e liquidar dívidas são atividades essenciais e não secundárias para as unidades econômicas. Para realizarem essas tarefas, os agentes econômicos contam c om o apoio de um sistema financeiro que não só opera seus pagamentos (depósitos à vista emitidos pelos bancos comerciais), mas também provê segurança para a originação, registro, negociação e liquidez de seus ativos. No sistema financeiro moderno, os banco s comerciais são atores diferenciados por que, ademais de desempenharem outras funções, são os únicos agentes privados autorizados pelo Estado a criar moeda. Essa faculdade, no entanto, introduz algumas dificuldades para o ordenamento do sistema econômico: uma tendência à fragilização financeira e à maior propagação de crises. De acordo com Minsky, o sistema financeiro moderno padece de uma contradição permanente entre os interesses das instituições financeiras de gerar cada vez mais lucro e a capacidade de seus clientes conseguirem liquidar em tempo suas dívidas. Para evitar que esse tipo de evento se transforme em uma catástrofe sistêmica, o Estado regula esses mercados através de mecanismos e instituições específicas, entre as quais, a mais importante é o banco central.

The Fintech Disruption: How Financial Innovation Is Transforming the Banking Industry, Thomas Walker, Elaheh Nikbakht e Maher Kooli (Eds.)

Fintech Companies in Brazil: Assessing Their Effects on Competition in the Brazilian Financial System from 2018 to 2020

Norberto Montani Martins, Paula Marina Sarno, Luiz Macahyba e Dalton Boechat Filho

Abstract: This chapter develops a first approximation to the study of fintechs and competition in Brazil, combining an overview of regulatory and market structure aspects with an analysis of real-world data. It analyzes the competitive impacts of fintechs in the Brazilian financial industry, focusing on payment institutions, as regulated by the Central Bank of Brazil (BCB), and assessing how, and through which channels these firms are affecting the profit rate of incumbent banks. We use data from the balance sheets of Brazil’s larger universal banks and larger payment fintechs to build indicators to assess which traditional banking revenues would potentially be under threat from such fintechs.

(Lançamento oficial em 25/03/23)

A pandemia da covid-19 e o crédito às micro, pequenas e médias empresas no Brasil

Luca Simmer Oliva Boligan e Norberto Montani

Resumo: O objetivo deste trabalho é analisar a evolução do mercado de crédito às empresas no Brasil durante a pandemia de covid-19, com foco nas micro, pequenas e médias empresas (MPMEs). Constrói-se um arcabouço teórico de inspiração minskyana para analisar o comportamento do mercado de crédito e avaliar criticamente as medidas adotadas pelo governo para fazer frente aos efeitos da pandemia. Em especial, analisase a evolução do crédito a pessoas jurídicas e das diferentes linhas, características e condições do crédito a MPMEs a partir da base de dados do DataSebrae. O ineditismo do trabalho consiste no arcabouço teórico utilizado e nos dados utilizados. O puzzle referente à contraciclicidade do crédito às empresas durante a pandemia de covid-19 no Brasil – cresceu quando se esperava uma queda – é explicado pela heterogeneidade de tamanho dos tomadores e pelas medidas adotadas pelo governo. Conclui-se que o fluxo de crédito às MPMEs só foi viabilizado devido aos programas de garantia sob a lógica de direcionamento de crédito. Argumenta-se, por fim, que a desestruturação desses programas, em especial, no contexto de aumento das taxas de juros, implicará maior fragilidade financeira, impactando a capacidade de as MPMEs gerarem emprego e renda na economia brasileira. É necessário assegurar a perenidade desses programas de garantia e reativar os empréstimos de bancos públicos e de desenvolvimento para que as MPMEs concretizem seu potencial. 

Endividar-se para viver: o cotidiano das mulheres na pandemia

Fernando Teixeira, Graciela Rodriguez, Marina Cortez e Paula Sarno

Resumo: A fim de compreender melhor o processo de endividamento das mulheres brasileiras das classes populares em relação à sua inserção no mercado de trabalho formal ou informal durante a pandemia, realizamos uma pesquisa qualitativa do tipo estudo de caso em seis cidades do Nordeste e Norte: Salvador (BA), Juarez Távora (PB), Viçosa do Ceará (CE), Imperatriz (MA), Belém (PA) e Manaus (AM). Para isso, partimos das seguintes hipóteses: (i) o nível de endividamento das mulheres das classes populares e suas famílias se aprofundou durante a pandemia, apesar do pagamento do Auxílio Emergencial a parte significativa da população durante parte de 2020 e 2021; e (ii) parte importante desse endividamento estava vinculada ao atendimento de necessidades básicas das famílias, como despesas com alimentação, saúde, luz, gás, água, transporte e moradia. Rodas de conversa e entrevistas individuais foram realizadas com 37 mulheres entre novembro e dezembro de 2021. Os resultados da pesquisa corroboraram nossas hipóteses e a produção de dados nos forneceu um rico universo de informações quantitativas e, sobretudo, qualitativas sobre condições de vida e trabalho. dos participantes do estudo.

Dominância Financeira e Privatização das Finanças Públicas no Brasil

Rudinei Marques e José Celso Cardoso Júnior (com capítulos de Denise Gentil)

Em El jardín de senderos que se bifurcan, J. L. Borges menciona um sábio que não acreditava no tempo linear: “Creía en infinitas series de tiempos, en una red creciente y vertiginosa de tiempos divergentes, convergentes y paralelos. Esa trama de tiempos que se aproximan, se bifurcan, se cortan o que secularmente se ignoran, abarca todas las posibilidades”. A dinâmica do capital parece seguir esse fluxo do tempo borgiano, pois, em suas distintas sendas, ora irriga a produção, distribui o alimento e mata a fome, ora promove a ciência, desenvolve vacinas e traz a cura, mas também fomenta conflitos, fabrica armas e faz a guerra. Tudo isso, e ainda mais, compõe esse emaranhado de caminhos que se multiplicam.

Ocorre que a hipertrofia da atividade financeira - intensificada com a globalização, a desregulamentação e a instantaneidade do fluxo de capitais - compromete todo o sistema e prenuncia uma crise sem precedentes das finanças mundiais, com violentos impactos no mundo do trabalho, no setor produtivo e, em suma, na vida real das pessoas.

Portanto, Dominância Financeira e Privatização das Finanças Públicas no Brasil, que o Fonacate tem orgulho de levar a público, é um grito de alerta para evitar o abismo que nos espera. E isso é feito com a proficiência de estudiosos que dedicaram uma vida à reflexão sobre a temática aqui desenvolvida, e sob a curadoria do incansável José Celso Cardoso Jr., a quem desmedidamente agradecemos.

Sanções monetárias contra a Rússia mudam o cenário geopolítico: a bomba dólar e a desglobalização

Ernani Teixeira Torres Filho 

Resumo: O trabalho é composto por três seções. A primeira apresenta as principais características da bomba dólar. A segunda trata do desenvolvimento dessa nova arma americana e de seus impactos sobre a economia iraniana entre 2018 e 2020. A terceira seção analisa as especificidades do uso da bomba dólar contra a Rússia, suas singularidades frente à experiência iraniana e as perspectivas do uso dessa arma como meio para “desglobalizá-la”, avaliando particularmente em seus efeitos sobre a posição do país no mercado internacional de petróleo.

Política monetária brasileira nos governos Dilma (2011-2016): um ensaio de ruptura e a restauração do conservadorismo

Norberto Montani Martins

A gestão da política monetária brasileira é marcada pelo conservadorismo desde a década de 1990. No primeiro governo de Dilma Rousseff, o Banco Central reduziu a taxa de juros a seu então piso histórico, parecendo romper com este padrão. Entretanto, de 2013 em diante, as diretrizes de política foram revistas, com a restauração de um conservadorismo ainda mais agudo. Este artigo descreve o comportamento da política monetária no Brasil entre 2011 e 2016, apresentando seus condicionantes ao longo do tempo. Analisa-se de que forma o arcabouço de metas para inflação respondeu às pressões sob a ótica da economia política e como a convenção em prol de elevadas taxas de juros se reafirmou após 2013. Argumenta-se que o comportamento rentista de empresas não-financeiras e a inação do governo em modificar a institucionalidade do referido regime sustentaram este comportamento da política monetária brasileira.

Retrospectiva do Sistema Financeiro 2021

Norberto Montani Martins, Gabriel Porto, Luiz Macahyba e Luiz Fernando de Paula (Eds.)

Resumo: A Retrospectiva do Sistema Financeiro 2021, em sua segunda edição, reuniu os pesquisadores do Observatório do Sistema Financeiro, projeto de pesquisa vinculado ao Instituto de Economia da UFRJ, para debater o que de mais importante ocorreu nos sistemas financeiros internacional e brasileiro no ano que passou. O foco principal são as mudanças estruturais e como elas afetaram a funcionalidade desses sistemas para o desenvolvimento econômico sustentável, com especial interesse no caso brasileiro. Discute-se não só o passado, mas também as perspectivas para um futuro próximo, o que no Brasil ganha particular importância em 2022.

Restrição de sobrevivência e regulação financeira: uma nova perspectiva minskyana

Ernani Teixeira Torres Filho e Norberto Montani Martins

Este artigo aponta a importância do conceito de “restrição de sobrevivência” proposto por Minsky na gênese da introdução da regulação financeira moderna. O risco de colapsos sistêmicos nos sistemas baseados em moeda fracionários levou os Estados a suspenderem a aplicação da penalidade relacionada à restrição de sobrevivência - a falência - aos bancos comerciais. Essa medida permitiu que esses agentes financeiros pudessem, na busca por lucros, tomar decisões alocativas ainda mais arriscadas, aumentando a fragilização financeira (moral hazard). Para mitigar esse comportamento adverso, a regulação financeira procura todo o tempo estabelecer limites que emulem o comportamento que esses agentes deveriam ter caso ainda estivessem sujeitos à restrição de sobrevivência. Essas regras precisam ser permanentemente revistas de modo a acompanhar a evolução dos mercados financeiros sob pena de se tornarem impotentes para evitar situações de instabilidade financeira.

Prociclicidade do Sistema Financeiro e o Buffer de Capital Contracíclico em Basileia III: Uma Perspectiva Pós-Keynesiana

Luiz Fernando de Paula e Mateus Coelho Ferreira

Resumo: A ocorrência da crise financeira de 2008 gerou certos questionamentos acerca das políticas regulatórias adotadas até então, devido aos seus efeitos negativos sobre o nível de produto e emprego em âmbito global. Deste modo, com a introdução do novo Acordo de Basileia III, uma estrutura de regulação dita macroprudencial foi implementada, isto é, voltando-se para prevenção e análise da acumulação do risco sistêmico no sistema financeiro em sua totalidade. Neste sentido, foi criado um instrumento que pretende suavizar o comportamento pró-cíclico do sistema financeiro denominado buffer de capital contracíclico, ao adotar um adicional sobre o capital mínimo regulatório. Este trabalho busca analisar de forma crítica esse novo instrumento. As evidências apontadas no artigo mostram que este tipo de instrumento pode ter dificuldades em atingir seu objetivo pretendido, principalmente, porque utiliza um índice de referência para medir o risco sistêmico, o hiato de crédito/PIB, que se demonstra inadequado diante das deficiências mostrada neste trabalho. Logo, caberia avaliar a adoção de índices alternativos, como, por exemplo, aqueles encontrados na literatura pós-keynesiana baseada na hipótese de fragilidade financeira.

The COVID-19 crisis and counter-cyclical policies in Brazil

Luiz Fernando de Paula

Abstract: This paper examines the Brazilian economy during the COVID-19 pandemic and the economic policies implemented in 2020 to address the economic and social crisis. Using primary and secondary sources, the article differs in its analysis from other heterodox approaches according to which state action in response to the pandemic crisis in Brazil was weak and inconsistent. It is argued that counter-cyclical actions, especially those relating to emergency aid, have had a strong counter-cyclical effect on the economy and on reducing poverty and social inequality, even though there was no strategy previously coordinated by the federal government. The article concludes that the poor outlook for the Brazilian economy relates to both the resumption of orthodox policies and the unleashing of a second wave of the COVID-19 pandemic, both contributing to a slow recovery of the Brazilian economy.

The development of the global derivatives market and the role of the American government

Ernani Torres e Fernando Alencar

Resumo: This work aims to study financial regulatory exemptions as a means of enabling structural financial power, which is the power one agent holds in determining the options available to other agents’ decision-making in a financial system. To test this perspective, we examine the development of financial derivatives and regulatory conflicts that emerged in the US over-the-counter (OTC) derivatives markets between the 1970s and the 1990s. The results show that the use of derivatives for risk management were fundamental in promoting the expansion of both the American and the international financial system following the end of the Bretton Woods Agreement in 1971. Therefore, after unilaterally putting an end to the stability-inducing mechanisms of Bretton Woods, U.S. public and private agents, by using financial innovations and regulatory exemptions, re-wrote and imposed new rules of operation for the global financial system. This is a clear case of exercise of structural financial power.

A crise do coronavírus e as políticas contracíclicas no Brasil: uma avaliação

Luiz Fernando de Paula

Resumo: Esse artigo objetiva analisar a economia brasileira durante a pandemia do coronavírus e as políticas econômicas implementadas em 2020 para enfrentamento dos efeitos econômicos e sociais da pandemia. A análise desenvolvida no artigo difere de outras análises heterodoxas, segundo o qual a ação estatal para enfrentamento da crise pandêmica no Brasil foi fraca e inconsistente. Sustenta-se que as ações contraciclicas, em especial as aquelas relacionadas ao auxílio emergencial, tiveram um forte efeito contracíclico sobre a economia brasileira e para redução da pobreza e desigualdade social durante a crise, ainda que não tenha havido uma estratégia previamente coordenada pelo governo federal para enfrentamento da crise econômica e social. O artigo conclui que as perspectivas negativas da economia brasileira estão relacionadas tanto ao retorno das políticas ortodoxas em 2021 quanto do desencadeamento de uma segunda onda da pandemia, ambas contribuindo para uma lenta recuperação da economia brasileira.

Minsky: moeda, restrição de sobrevivência e hierarquia do sistema monetário globalizado

Ernani Teixeira Torres Filho

Resumo: Hyman Minsky é, em geral, conhecido por sua teoria da instabilidade financeira. Na sua visão, as crises no sistema capitalista moderno têm origem endógena, por causa da tendência de empresas e bancos a adotarem um comportamento cada vez mais especulativo, na medida em que a estabilidade econômica se prolonga. Outros conceitos originais e igualmente relevantes desenvolvidos por Minsky são menos tratados pela literatura, inclusive pós-keynesiana. É o caso da “restrição de sobrevivência”. Esse texto pretende cobrir essa lacuna, apresentando e discutindo a relevância da restrição de sobrevivência do ponto de vista da teoria da moeda e da conformação hierarquizada que o sistema monetário globalizado tomou a partir da Crise de 2008.

Macroeconomia da Estagnação Brasileira

José Luis Oreiro e Luiz Fernando de Paula

Resumo: Este livro objetiva efetuar uma análise da evolução da economia brasileira a partir da implementação do tripé macroeconômico, em 1999, até a crise e estagnação da economia brasileira, a partir de 2014, analisando os problemas das políticas implementadas no período, inclusive aquelas adotadas no contexto do miniboom de crescimento de 2003-2014. A análise feita no livro, está subjacente uma visão de mundo keynesiana, segundo a qual economias monetárias, em que as tomadas de decisão importantes são feitas sob incerteza fundamental, exibem normalmente elementos de instabilidade e não criam espontaneamente o nível de demanda agregada consistente com o pleno emprego.

Um panorama sobre os estágios da economia brasileira objetivando esclarecer o cenário econômico contemporâneo. Inflação, regime de metas, taxa de juros, reformas neoliberais, a grande recessão… Você conhece a história da economia brasileira? Com fatos que nos ajudam a entender a nossa atualidade, a obra Macroeconomia da Estagnação Brasileira é um estudo imprescindível não só para qualquer economista, mas para qualquer cidadão que deseje entender a história de seu país. 

Brazil’s BM&F in 1999: a central counterparty near-failure case?

Norberto Montani Martins

Abstract: The failure of central counterparties became a major concern to regulators and supervisors after the 2008 global financial crisis. Few events of this type have been registered in the past, and the case of the Brazilian Mercantile and Futures Exchange (BM&F) in 1999 is usually referred to in the literature as a near-failure event. We analyze the details behind BM&F’s supposed near-failure based on the minutes of the Brazilian Congress Investigative Commission on the subject. More specifically, we depict the events that led to the bailout of two minor banks, Marka and Fonte- Cindam, by Banco Central do Brasil (the central bank of Brazil), and discuss its reasons for supporting the two banks. We argue that, despite some concerns on systemic risk expressed by high-level Banco Central do Brasil officers, the (potential) defaults of Marka and FonteCindam would not have been sufficient to lead BM&F to a failure. Rather, the bailout was related to a failed attempt to maintain the administered exchange rate regime then in force. We also draw some regulatory lessons from the episode in areas such as trade reporting, supervision and mandatory limits on financial fragility.

O Sistema Financeiro e o Endividamento das Mulheres, Capítulo "Endividamento das famílias no Brasil recente: algumas reflexões"

Graciela Rodriguez (org.); Paula Sarno (autora)

Resumo: O capítulo discute o endividamento verificado nos anos mais recentes – 2017 e 2018 – das famílias brasileiras nas modalidades de crédito rotativo (cartão de crédito rotativo e cheque especial) e de crédito consignado. Ele aborda, também, os limites do processo de bancarização e a iniciativa do governo federal de bancarização voltada ao universo de mulheres beneficiadas pelo programa Bolsa Família.

The COVID-19 Crisis: A Minskyan Approach to Mapping and Managing the (Western?) Financial Turmoil

Leonardo Burlamaqui and Ernani Teixeira Torres Filho

Abstract: The COVID-19 crisis paralyzed huge parts of the planet in weeks. It not only infected the population but injected a gargantuan dose of uncertainty into the system. In that regard, as in many others, it is a phenomenon without precedent. As of the time of writing (May–June 2020), we are witnessing, simultaneously, a health crisis, an economic crisis, and a crisis of global governance as well. In the forthcoming months, it could well turn into a set of financial, social, and political crises most governments and international organizations are ill-prepared to handle. In this paper, what concerns us is the financial dimension of the crisis. The paper is divided into four sections. Following the introduction, the second section maps the financial dimension of the pandemic through an extension of Hyman Minsky’s financial fragility analysis. The result is a three-pronged analytical framework that encompasses financial fragility, financial instability, and insolvency-triggered asset-liability restructuring processes. These are seen as three distinct but interconnected processes advancing financial fragility. The third section dissects how these three processes have been managed as they have unfolded since March 2020, underlining the key policy interventions and institutional innovations introduced so far, and suggesting further measures for addressing the forthcoming stages of the financial turmoil. The fourth section concludes the paper by pointing out the results as of June 2020 and highlights our intended analytical contribution to Minsky’s theoretical framework.

Os aspectos financeiros da crise do coronavírus no Brasil: uma análise minskyana

Norberto Montani Martins, Ernani Teixeira Torres Filho e Luiz Macahyba

Resumo: O arcabouço teórico desenvolvido por Hyman Minsky fornece um conjunto de ferramentas analíticas extremamente poderosas para entender os aspectos financeiros da crise da Covid-19 no Brasil. Tomando como ponto de partida a hipótese de instabilidade financeira e o conceito de restrição de sobrevivência, analisamos a crise atual e as respostas apresentadas pelo governo brasileiro a partir de três processos distintos, porém umbilicalmente conectados. O primeiro é caracterizado pela contração da liquidez dos mercados financeiros e seus efeitos sobre os preços e a negociabilidade dos ativos. O segundo processo, que persistirá enquanto a pandemia durar, evidencia-se pela interrupção das entradas de caixas das empresas e das famílias e nos consequentes desequilíbrios resultantes da manutenção de obrigações firmes (dívidas) ou despesas essenciais. Por fim, um terceiro processo está associado ao agravamento da situação patrimonial das unidades econômicas, que pode provocar a falência dos negócios ao longo de um período que pode transcender a duração da emergência sanitária. A partir desse arcabouço, analisamos como a crise se desenrolou no Brasil e as medidas adotadas pelo governo para combate-la entre março e julho de 2020. Ao final conclui-se que as medidas de expansão de liquidez anunciadas pelo Banco Central do Brasil conseguiram evitar que a contração da liquidez se transformasse em uma situação de instabilidade financeira. Contudo, o apoio às empresas foi tardio e só não fracassou totalmente pela ação dos bancos públicos no manejo das linhas e programas especiais que foram criados a partir de abril.

Comportamento dos bancos e ciclo de crédito no Brasil em 2003-2016: uma análise pós-keynesiana da preferência pela liquidez

Luiz Fernando de Paula e Antonio José Alves Júnior

Resumo: Este artigo analisa o comportamento do setor bancário no ciclo recente de crédito no Brasil (2003-2016), caraterizado pelo boom e a desaceleração, a partir da abordagem pós-keynesiana de preferência pela liquidez desenvolvida por Keynes e Cardim de Carvalho e da hipótese de fragilidade financeira de Minsky. Sustenta-se que o comportamento dos bancos e o ciclo de crédito seguiram, grosso modo, o padrão estabelecido por essa teoria. Contudo, a aplicação dessa abordagem à realidade dos bancos no Brasil impõe que se levem em conta especificidades institucionais e macroeconômicas que desempenharam um papel destacado no período analisado, tais como inovações financeiras, spreads elevados, existência de um circuito de overnight e importância dos bancos públicos.

Liquidity Preference, Capital Accumulation and Investment Financing: Fernando Cardim de Carvalho’s Contributions to the Post-Keynesian Paradigm

José Luis Oreiro, Luiz Fernando de Paula e João Pedro Heringer Machado

This paper assesses the main theoretical contributions by Fernando Cardim de Carvalho to the post-Keynesian Economics Paradigm: his elucidation of the fundamental principles that define the concept of a monetary production economy; his analysis of decision-making under non-probabilistic uncertainty; his development of a portfolio choice theory in which the decision to invest is regarded as one of possible wealth accumulation strategies; his liquidity preference theory, including its application to banks’ portfolio allocations under uncertainty; and finally his analysis of the finance-funding circuit and its implications for the functioning of monetary economies.

Regulação Financeira em Minsky: Restrição de Sobrevivência, Instabilidade Financeira e Regulação Dinâmica

Ernani Teixeira Torres Filho e Norberto Montani Martins

Este artigo parte de insights de Minsky para apontar a importância da “restrição de sobrevivência” na gênese da regulação financeira. Nossa análise centra-se nas contribuições do autor a partir da sua visão centrada nos fluxos de caixa, na Hipótese da Instabilidade Financeira e em suas análises sobre a experiência norte-americana. O risco de um colapso sistêmico, levou o Estado capitalista moderno, na prática, a suspender a aplicação da penalidade relacionada à restrição de sobrevivência – a falência – aos bancos comerciais e aos atores financeiros mais importantes. Essa medida é operada por meio de instituições que atuam como gigantescos colchões públicos de segurança, a exemplo dos fundos garantidores de depósitos e do banco central na qualidade de emprestador de última instância. Essa suspensão, em contrapartida, permitiu que esses agentes financeiros pudessem, na busca por lucros, tomar decisões alocativas ainda mais arriscadas, aumentando o nível de fragilização que poderiam tolerar. Para mitigar esse comportamento adverso o governo passou a regular o sistema financeiro, determinando limites que, em princípio, deveriam emular o comportamento que esses agentes deveriam ter caso ainda estivessem sujeitos à restrição de sobrevivência. Mesmo assim, a experiência história mostra que a regulação financeira não foi capaz de evitar que a contradição entre estabilidade financeira e o objetivo de lucro, movendo os agentes financeiros na direção de crises sistêmicas.

A bomba dólar: paz, moeda e coerção 

Ernani Teixeira Torres Filho

Esse texto pretende apresentar algumas evidências e discutir a instrumentalização da chamada "bomba dólar".  A ideia da moeda americana como uma "arma" foi desenvolvida no século XXI. Ela possui um alto poder de destruição econômica, sem gerar diretamente danos físicos ou perda de vidas humanas no inimigo. O texto identifica algumas bases teóricas na Economia e na Economia Política Internacional que ajudam a pensar esse novo artefato. Para tanto, está dividido em três partes. A primeira contém uma revisão da literatura sobre sanções econômicas. O intuito é diferenciar a bomba dólar dos demais mecanismos de coerção utilizados no passado. A segunda trata da instrumentalização da moeda americana como arma, o que só veio a ocorrer no século XXI e detalha a experiência recente iraniana como objeto do acionamento de uma bomba dólar. A terceira trata dos elementos teóricos da Economia e da Economia Política Internacional que nos permitem entender o uso da moeda hegemônica como instrumento militar.

Derivatives, financial fragility and systemic risk: lessons from Barings Bank, Long-Term Capital Management, Lehman Brothers and AIG

Paula Marina Sarno e Norberto Montani Martins

This paper aims at analysing the relationship among derivatives, financial fragility and systemic risk by discussing the role played by these financial instruments in the collapse or near-collapse of Barings Bank, Long-Term Capital Management (LTCM), Lehman Brothers and AIG. We investigate in which ways derivatives contributed to the build-up of systemic risks in these experiences according to a Post-Keynesian perspective, which is focused on the Minskyian concept of financial fragility and Cardim de Carvalho’s analysis of contagion and systemic risk. Our analysis points out that derivatives’ embedded leverage played a pivotal role in fragilizing the financial positions of Barings, LTCM and AIG, and a supporting role in Lehman’s failure, accelerating its financial debacle. While Barings’ failure did not cause contagion nor systemic consequences via derivative markets, in the case of Lehman derivatives worked as a major mechanism of contagion and contributed to the materialization of a systemic crisis. Yet, concerns on potential contagion effects via derivatives in the cases of LTCM (indirect) and AIG (direct) provided reasons for setting up the bailouts that avoided the collapse of these institutions. Finally, we highlight that, if speculative and Ponzi financing positions are widespread, instead of cushioning financial shocks, derivatives might fragilize even more financial institutions and disseminate difficulties among the financial system, therefore contributing to a systemic crisis to take place.

Minsky’s financial fragility: an empirical analysis of electricity distribution firms in Brazil (2007–2015)

Ernani Teixeira Torres Filho, Norberto Montani Martins e Caroline Yukari Miaguti

This article applies Hyman P. Minsky’s insights on financial fragility to analyze the behavior of electricity distribution firms in Brazil from 2007 to 2015. More specifically, it builds an analytical framework to classify these firms into Minskyan risk categories and assess how financial fragility evolved over time, in each firm and in the sector as a whole. This work adapts Minsky’s financial fragility indicators and taxonomy to the conditions of the electricity distribution sector and applies them to regulatory accounting data for more than 60 firms. This empirical application of Minsky’s theory for analyzing firms engaged in the provision of public goods and services is a novelty. The results show an increase in the financial fragility of those firms as well as of the sector throughout the period, especially between 2008 and 2013.

A crise do sistema financeiro  globalizado contemporâneo

Ernani Teixeira Torres Filho

O artigo analisa o desenvolvimento do sistema financeiro global contemporâneo como consequência das estratégias dos mercados e dos Estados. Esse sistema financeiro global baseado no dólar flexível gerou muitas bolhas financeiras desde que começou nos anos 80, das quais a crise de 2008 é a mais recente e a maior, particularmente porque afetou os principais bancos no mercado principal do sistema, os EUA. Nas últimas décadas, os bancos mudaram suas estratégias de negócios, das atividades tradicionais de empréstimos, para investimentos mais especulativos, semelhantes aos dos fundos de hedge.

Financiamento, crescimento econômico e funcionalidade do sistema financeiro: uma abordagem pós-keynesiana

Luiz Fernando de Paula

Este artigo analisa o papel do sistema financeiro para o crescimento econômico e o conceito de funcionalidade do sistema financeiro na visão pós-keynesiana. Argumenta-se que nessa perspectiva teórica um sistema financeiro funcional é aquele com poder de criação de crédito para atender a demanda de liquidez necessária para realização dos gastos pelos agentes, e com capacidade de criar mecanismos financeiros apropriados para realização da consolidação de dívidas das firmas inversoras. Assim, ele pode permitir um ritmo de acumulação a um nível superior àquele que seria viável pela simples acumulação de poupanças prévias. O artigo destaca ainda que o conceito de funcionalidade  do  sistema  financeiro  supõe  a  existência  de  uma  estrutura  diversificada  de  instituições e instrumentos financeiros que possa oferecer alternativas de financiamento para os agentes (principalmente firmas) realizarem seus gastos .

O Elo Perdido - O Mercado de Títulos de Dívida Corporativa no Brasil: Avaliação e Propostas

Ernani Teixeira Torres Filho e Luiz Macahyba

 O estudo realiza uma avaliação do conjunto de medidas destinadas a ampliar a base e a profundidade dos mercados primário e secundário de títulos de dívida corporativa de longo prazo adotadas desde 2010 . Busca também identificar eventuais ações ou aprimoramentos que pudessem dar continuidade ao processo de ampliação e aprofundamento desses mercados no Brasil. As conclusões apontam que as medidas analisadas não lograram êxito em estimular a emissão de títulos associados a investimentos das empresas e propõem uma agenda de ações para avançar no desenvolvimento dos mercados de dívida corporativa de longo prazo.