Norberto Montani Martins (Org.)

Resumo: A crise financeira de 2008-2009 revelou a fragilidade da regulação financeira adotada ao redor do mundo. A tentativa de corrigir as chamadas “falhas de mercado” não foi capaz de evitar o colapso do sistema financeiro global. Na realidade, muitos dos resultados que os mercados entregam não resultam de “falhas” em si: a fragilização das posições financeiras ao longo do ciclo econômico e o acúmulo de riscos podem ser interpretados como resultados esperados do “bom funcionamento” dos mercados. Este livro parte de um olhar alternativo e traz contribuições teóricas e análises de temas contemporâneos sobre regulação financeira. A fragilidade e a instabilidade financeiras são os conceitos-guia para a compreensão de que mecanismos de governança estipulados pelo Estado, alternativos ao sistema de preços, são necessários para assegurar a estabilidade financeira. O leitor está convidado a trilhar novos caminhos nessa discussão.

Este livro reúne contribuições de pesquisadores do Observatório do Sistema Financeiro da UFRJ que abordam de forma inovadora a questão da regulação financeira. Inspirados por economistas como John M. Keynes e Hyman Minsky, os autores e autoras discutem aspectos teóricos e práticos da regulação financeira contemporânea a partir de uma lente crítica e alternativa ao mainstream da economia. Se a estabilidade é desestabilizadora, como desenhar uma regulação eficaz? A obra oferece a pesquisadores e interessados na área novos caminhos a percorrer na busca de respostas a essa e outras questões. 

Retrospectiva do Sistema Financeiro 2025

Ernani Torres, Luiz Fernando de Paula, Luiz Macahyba e Norberto Montani (Orgs.)

Resumo: A incerteza foi a marca do ano de 2025. As tarifas de Trump, a turbulência no mercado americano e a escalada das guerras trouxeram uma grande dose de insegurança e pessimismo. Os cenários mais nebulosos, porém, não se concretizaram. No Brasil, as altas taxas de juros, a desaceleração da economia e os escândalos que colocaram o sistema financeiro nas páginas policiais contribuíram para um cenário adverso. A riqueza financeira, contudo, seguiu em franca expansão. A regulação e a supervisão financeiras foram colocadas a teste e inúmeras discussões sobre a institucionalidade do sistema financeiro brasileiro vieram à tona. A Retrospectiva do Sistema Financeiro 2025 discute esses e outros temas, trazendo análises críticas que ajudam a compreender não só a conjuntura, mas também movimentos estruturais que influenciam o sistema financeiro no Brasil e no mundo.

“Fintechs” e financeiras – a atuação dos não-bancos no mercado de crédito às famílias mais vulneráveis no Brasil de 2018 a 2023 

Paula Marina Sarno e Rudrá Balmant de Moura

Resumo: É amplamente reconhecido o crescimento recente das instituições popularmente denominadas de “FINTECHS” no Sistema Financeiro Nacional (SFN). Esse artigo se propõe a investigar, no que diz respeito ao mercado de crédito às famílias, como se comportou no período de 2018 a 2023 a participação do que o BCB denomina de consolidado não bancário – grupo constituído das instituições financeiras que não estão habilitadas a captarem depósitos à vista. No mercado de crédito, o consolidado não bancário representa o crédito ofertado pelas instituições financeiras não bancárias de crédito, que são as Sociedades de Crédito Direto (SCD), as Sociedades de Empréstimo entre Pessoas (SEP), e as Sociedades de Crédito, Financiamento e Investimento (SCFI), seja este crédito oferecido diretamente por estas instituições ou indiretamente por meio das Instituições de Pagamento, no caso em que atuem em um mesmo conglomerado ou formem parcerias. As Instituições de pagamento não podem conceder crédito diretamente, necessitando para isso de uma instituição não bancária de crédito.  Pelas séries de dados investigadas no período, distingue-se crescente participação do consolidado não bancário no mercado de crédito total enquanto reduz-se a participação do consolidado bancário, os bancos tradicionais.  Também foi verificado uma maior participação dos não-bancos na oferta de crédito às famílias de mais baixa renda, em especial das modalidades de cartão crédito e do crédito não consignado. Concluímos que, ao direcionarem sua atuação para as modalidades de mais alto custo e prazos menores nessas faixas de renda, essa crescente participação no mercado de crédito dos não-bancos está no centro do processo mais recente de aprofundamento do superendividamento das famílias mais vulneráveis. 

Central Bank Digital Currencies and the Drex in Brazil

Marcos Constant Bastos Tigre e Luiz Fernando de Paula

Abstract: Cryptocurrencies have introduced technological innovations that have transformed financial transactions, based on Distributed Ledger Technology (DLT). DLT ensures transparency and security by recording and synchronizing digital data among network participants, eliminating the need for traditional intermediaries. Central Bank Digital Currencies (CBDCs) emerge as a response to the growing financial digitalization, incorporating these innovations into national currencies to address challenges such as payment efficiency, security, and financial inclusion. This paper examines the proposal by the Central Bank of Brazil to launch the Digital Real (Drex) in a constantly evolving financial environment, driven by innovations like Pix and the expansion of fintechs. The study investigates Drex’s potential to improve financial inclusion and the payment system, focusing on reducing operational costs and enhancing security. The research has three main objectives: (1) to classify different CBDC models and their applications; (2) to analyze international experiences with CBDCs, such as the eNaira, JAM-DEX, Sand Dollar, and e-CNY; and (3) to examine the payment system and the state of financial inclusion in Brazil, evaluating Drex’s potential impact. Based on a review of CBDC models, international case studies, and an analysis of the Brazilian context, the paper concludes that Drex is likely to have limited impacts on financial inclusion but holds significant potential to enhance the payment system, particularly in the business context, by offering greater efficiency, security, and agility in transactions. Thus, the research contributes to the debate on central bank digital currencies both in Brazil and globally.

Central Banking, Monetary Policy and Financial In/Stability, Capítulo "Stabilizing an unstable financial system: A Minskyian approach to market dysfunctions and the Covid-19 experience in the US"

Rochon, L.P.; Kappes, S.; Vallet, G. (Orgs.); Norberto Montani e Gabriel Porto (autores)

Abstract: The present chapter argues that financial and macroeconomic instability are inextricably linked in both theory and practice. Contributions from Hyman Minsky, such as the Wall Street Paradigm, survival constraints, and Financial Instability Hypothesis, are used to explain why central banks must perform a stabilizing role if monetary economies are to operate within reasonable boundaries. The practical side of the discussion is addressed by an analysis of the response by the U.S. Federal Reserve to the financial turmoil caused by the Covid-19 pandemic. Conclusions are twofold. First, the Minskyian approach that is proposed here is demonstrably useful to interpret recent events, while remaining agnostic in terms of the most divisive contributions from the author (such as the two-price system and associated investment function). This approach effectively revealed how large-scale asset purchases (LSAP) can be deployed to halt debt-deflation processes and, thus, explained why these instruments constitute an important part of the central banks’ toolbox for dealing with financial instability. Second, the Federal Reserve’s response to the Covid-19 pandemic partially followed a Minskyian rationale: economic relief was swift, incisive and went beyond traditional financial markets and institutions. Nevertheless, there are still important criticisms to be made, in terms of the apparent lack of legislative measures to remove the fragilities that required broader central bank interventions in the first place; and questions about whether fiscal measures would be more adequate to promote the financial stability of households, medium and small businesses and municipalities.

Bancos de desenvolvimento e mercados de capitais no financiamento de energia eólica no Brasil: Substituição ou complementaridade?

Filipe de Castro Vieira e Luiz Fernando de Paula

Resumo: O presente artigo objetiva analisar a dinâmica e as características do financiamento da energia eólica no Brasil, destacando a atuação de seus principais agentes e buscando avaliar a controversa hipótese de substituição dos bancos de desenvolvimento (BD) pelo mercado de capitais. A partir de análise quantitativa e qualitativa sobre o financiamento de energia sustentável, com foco no setor eólico, sustenta-se a prevalência dos BDs no sistema de financiamento da transição climática e, em particular, das energias renováveis. No Brasil os BDs lideram o financiamento das atividades de baixo-carbono, especialmente, da infraestrutura sustentável e das energias renováveis. O artigo mostra evidências de que no financiamento do setor eólico no Brasil embora o mercado de capitais também tenha se destacado recentemente, as hipóteses que defendem haver uma superioridade do financiamento privado frente aos BDs e uma substituição desses pelo primeiro não se sustentam. Em linhas gerais, o perfil dos financiamentos e do público atendido pelo BNDES, BNB e mercado de capitais são diferentes, mostrando que há uma relação de complementaridade entre essas fontes de financiamento.

Household financial fragility in Brazil (2005-2023): a Minskyan analysis

Norberto Montani Martins, Paula Sarno e Carmem Feijó

Abstract: The increase in household indebtedness has been a striking feature of the Brazilian economy since the 2000s. This paper aims to analyze the evolution of Brazilian households' indebtedness and financial fragility from 2005 to 2023. The hypothesis is that this period of 'Great Indebtedness' is related to an increase in Brazilian households' financial fragility. We develop a theoretical framework based on Minskyan insights on the management of cash flows and balance sheets. From an empirical analysis of descriptive statistics, we argued that periods of increase in indebtedness are not necessarily contemporary to periods of increasing financial fragility: for instance, the COVID-19 crisis prompted a significant increase in indebtedness , but other policies such as unconditional cash transfers were able to provide the necessary cash-flows for Brazilian households managing their 'survival constraints' in a more flexible way. Despite this, we highlight the indebtedness and financial fragility of households is a major feature of Brazil's current economic and social degradation.

A Bomba Dólar contra a Rússia funcionou em 2022 e 2023?

Ernani Torres

Resumo: Passados dois anos do início das sanções, já se pode identificar que os impactos econômicos que a Bomba Dólar provocou sobre a economia da Rússia ficaram bastante aquém do que foi inicialmente previsto pela imprensa ocidental e por organismos internacionais. Essa diferença se deve ao fato de a Rússia ter, apesar das sanções monetárias, conseguido sustentar um volume expressivo de recebimentos e pagamentos em moeda estrangeira, inclusive em dólar. Esse texto busca avaliar o conteúdo da Bomba Dólar adotada contra a Rússia e seu efeito sobre a economia do país. Essa análise fará uso dos dados disponíveis, sabendo que essas informações podem estar sendo distorcidas pelos governos participantes do conflito ucraniano. Esses resultados serão comparados com os apresentados pelo Irã nas duas oportunidades em que foi objeto de sanções monetárias americanas.  

Mapeando as fintechs no Brasil

Gabriel Porto, Norberto Montani, Lara Bonatti, Francisco Diogo Albuquerque e Leonardo Ferreira

Resumo: O Observatório do Sistema Financeiro (OSF), grupo de pesquisa vinculado ao Instituto de Economia da Universidade Federal do Rio de Janeiro (IE-UFRJ), definiu cinco eixos de pesquisa para o biênio 2022-2023, entre os quais estava: “fintechs, open banking e novas tecnologias”. O presente trabalho figura como o resultado de uma das ações realizadas nesse eixo e tem o caráter de uma nota técnica, ainda que formatada como texto para discussão, que acompanha a Base de Dados sobre Fintechs no Brasil encontrada na página do Observatório do Sistema Financeiro na internet.  O objetivo de ambas essas contribuições é disponibilizar informações sistematizadas sobre inovações financeiras no país, que sejam oriundas de fontes públicas e, portanto, isentas de custos para pesquisadores, estudantes e quaisquer outros interessados no tema. Esperamos que os materiais oferecidos possam estimular mais estudos, dentro e fora do Observatório do Sistema Financeiro, sobre as transformações em curso no Sistema Financeiro Nacional (SFN).   

O BNDES e o mercado de capitais: esclarecimentos para o debate público no Brasil

Ricardo Barboza, Ernani Torres, Leticia Magalhães, Norberto Martins, Thiago Pereira e Victor Libera

Resumo: A captação de recursos via mercado de capitais doméstico apresentou forte expansão nos últimos anos – saiu de 2% do PIB em 2016 para 5,5% em 2022. Essa expansão é frequentemente atribuída à redução do crédito do BNDES. Neste trabalho, esclarecemos alguns pontos dessa relação que vêm sendo negligenciados ou tratados de maneira superficial no debate público. Por exemplo: (i) 222 mil micro, pequenas e médias empresas deixaram de obter empréstimos no BNDES, ao passo que o mercado de capitais se expandiu em apenas 724 emissores, essencialmente grandes empresas; (ii) o crédito do BNDES financia, majoritariamente, o investimento produtivo, que aumenta o estoque de capital da economia, enquanto os recursos do mercado de capitais se destinam, em grande parte, para capital de giro e refinanciamento de passivo; (iii) os prazos dos empréstimos via BNDES e via mercado de capitais são ainda muito discrepantes, sobretudo no financiamento à infraestrutura; (iv) em situações de crise, o crédito do BNDES e as captações via mercado de capitais costumam caminhar em direções opostas; (v) parte da expansão do mercado de capitais se baseia em incentivos fiscais, que não têm sistemática de avaliação de impacto desses recursos públicos. De forma geral, este texto indica que, além de superestimada, a substituição parcial do BNDES pelo mercado de capitais pode gerar consequências negativas até aqui desconsideradas.

Prêmio ABDE-BID 2022

A pandemia da covid-19 e o crédito às micro, pequenas e médias empresas no Brasil

Norberto Montani Martins e Luca Boligan

O artigo tem como objetivo geral analisar a evolução do mercado de crédito às empresas no Brasil durante a pandemia de covid-19, com foco nas MPMEs. Constrói-se um arcabouço teórico minskyano para analisar o comportamento do mercado de crédito e avaliar criticamente as medidas adotadas pelo governo para fazer frente aos efeitos da pandemia. O objetivo específico do trabalho é analisar a evolução das diferentes linhas, características e condições do crédito a MPMEs a partir da base de dados do DataSebrae, ainda não explorada em outros trabalhos.

Rentierism and speculation in a finance-led capitalism 

Luiz Fernando de Paula e Antonio José Alves Jr.

Abstract: This paper aims to discuss what is meant by rent-seeking and financial speculation and their relation with the level of production and economic stability, taking as a starting point mainly the works of Keynes and Post-Keynesian authors. This discussion will be updated to the context of a globalized and financialized economy, focusing on the corporate governance of capitalist companies ("shareholder value"), showing that, contrary to what was advocated by Keynes in his General Theory, who saw rentier capitalism as a transitory phase, since the 1980s the development of a rentier capitalism or of a finance-led capitalism has been observed. In this context, one cannot speak of the euthanasia of rentier capitalism, but rather of the victory of rentier in the current phase of contemporary capitalism.

Regulating development banks: a case study of the Brazilian Development Bank (BNDES) (1952-2019)

Norberto Montani Martins e Ernani Teixeira Torres Filho

Abstract: This paper analyzes the experience of the Brazilian Development Bank [Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social] (BNDES) from 1952 to 2019 to understand how financial regulatory standards influence development banks and their performance as a tool for the socialization of investment and promotion of full employment. We focus on the period after the adoption of Basel standards by Brazilian authorities (1994), presenting and assessing the current regulatory framework that rules BNDES governance, operations, and risk management practices. Our methodology combines a comprehensive review of regulations, relevant data provided by BNDES and the Central Bank of Brazil and semi-structured interviews with BNDES' staff.

Como a financeirização restringe o “policy space” doméstico? Lições da experiência do Brasil com as agências de rating

Pedro Lange Machado e Luiz Fernando de Paula

Resumo: O artigo examina as restrições impostas pela financeirização sobre o policy space doméstico, em especial de economias emergentes, à luz da atuação das agências de rating . A hipótese de trabalho é que essas agências, em sua interação com governos, atuam para reduzir o policy space a partir da posição que ocupam no sistema financeiro internacional. Nesse sentido, tanto através da atribuição de no pla ratings soberanos quanto no discursivo, elas operam em prol da implementação de uma agenda de interesse do mercado financeiro. A metodologia do artigo consiste no estudo de caso do Brasil, com base nos ratings o p e relatórios emitidos por S&P Global, Moody’s e Fitch Ratings sobre aís, que evidenciam que tais agências dispõem de um variado repertório para promover a agenda ortodoxa neoliberal no processo político e econômico nacional.

Retrospectiva do Sistema Financeiro 2022

Norberto Montani Martins, Gabriel Porto e Luiz Macahyba (Orgs.)

Resumo: O ano de 2022 ficará marcado na história brasileira por bastante tempo. Os acontecimentos tiveram como epicentro a acirrada disputa eleitoral, da qual saiu vitoriosa a frente ampla pela democracia. Foi também um ano de uma conjuntura internacional atribulada, com a elevação da inflação e das taxas de juros ao redor do mundo. A Retrospectiva do Sistema Financeiro 2022 debate o que de mais importante ocorreu nos sistemas financeiros internacional e brasileiro no ano que passou. A publicação, em sua terceira edição, reúne os pesquisadores e as pesquisadoras do Observatório do Sistema Financeiro para discutir o passado e o futuro. Nela, a análise da conjuntura se alinha à análise das mudanças estruturais, com o propósito de avaliar como a funcionalidade do sistema financeiro para o desenvolvimento sustentável evoluiu, em especial, no caso do Brasil.

Leia a publicação completa aqui!

Central Banks and Monetary Regimes in Emerging Countries: Theoretical and Empirical Analysis of Latin America

Fernando Ferrari Filho e Luiz Fernando de Paula

This book focuses on the recent trends of monetary policy in Latin America. It analyzes how the actions of central banks and the monetary regimes of some Latin American countries have affected the economic performance of these countries, mainly in response to the international financial crisis (IFC) and COVID-19 crisis.

O livro conta com capítulos de cinco pesquisadores do Observatório do Sistema Financeiro:

Introduction to Central Banks and Monetary Regimes in Emerging Countries, Fernando Ferrari-Filho and Luiz Fernando de Paula

9 Monetary policy in Latin America during the COVID-19 crisis: was this time different?, Luiz Fernando de Paula, Paulo José Saraiva and Mateus Coelho Ferreira

11 The financial aspects of the COVID-19 crisis in Brazil: a Minskyan approach, Norberto Montani Martins, Ernani Teixeira Torres Filho and Luiz Macahyba

Financial subordination of peripheral emerging economies: A Keynesian-Structuralist approach

Luiz Fernando de Paula, Júlia Leal e Mateus Ferreira

Abstract: This paper aims to make two contributions to the debate on the financial subordination of peripheral emerging economies (PEEs). The first is to develop a KeynesianStructuralist approach that takes account of both monetary asymmetry – where currencies are positioned with different liquidity premiums in the currency hierarchy – and financial asymmetry – which is directly related to the asymmetric international financial integration of PEEs, subject to the instabilities of the international liquidity cycle. The second contribution is to show that PEEs are subordinated financially to different degrees, depending on: (i) the manner of their international financial placement and (ii) their type of productive structure (greater or lesser complexity). For this purpose, it compares a set of Latin American economies with a set of dynamic Asian economies and concludes that PEEs with less complex structures tend to be much more volatile and financially subordinated than PEEs with more complex productive structures. 

Fintechs, Bancos Digitais e Open Banking e seus efeitos sobre o setor bancário brasileiro

Luiz Fernando de Paula

Resumo: Este artigo objetiva analisar os efeitos das inovações recentes – fintechs e bancos digitais, e Open Banking -, sobre o setor bancário brasileiro, com foco em particular nos possíveis efeitos sobre competição e estabilidade financeira. Procuraremos mostrar que os grandes bancos, mais uma vez, estão se adaptando a este novo contexto de inovações, de modo a manter sua primazia no setor bancário brasileiro. Em particular, evidencia-se uma enorme capacidade de reação dos grandes bancos brasileiros que no caso das fintechs e dos bancos digitais, passam a comprar ou criar suas próprias fintechs e ainda dando início a um intenso processo de digitalização dos serviços bancários, tornando-os mais próximos aos bancos digitais. No caso do Open Banking o potencial de estimular a competição e a inovação por parte das instituições financeiras é grande, ao permitir que instituições insurgentes ampliem seu portfólio de atuação e ofereçam um conjunto mais amplo de serviços financeiros, mas seus impactos não podem ser exagerados.

La mano visible de la banca invisible: Renta y lucro extraordinario de las finanzas en América Latina 

Guillermo Oglietti e Sergio Páez

La banca latinoamericana junto a la africana son las más rentables del mundo: entre 4 y 5 veces más rentables que las de los países desarrollados. Extrae casi 100 mil millones de dólares de rentabilidad anualmente, una cifra equivalente al producto bruto de Ecuador, e incluso sostuvo su suculenta rentabilidad a pesar del desplome de la economía generado por la pandemia. En 2020 ningún banco quebró, sino que, por el contrario, lograron beneficios mayores a los que tienen los bancos de países desarrollados ¡en años normales! La banca española destaca porque para conseguir un dólar de rentabilidad necesita invertir casi 9 dólares, pero en Latinoamérica, le basta con invertir solo uno. Aproximadamente un 60 % de las utilidades de la banca española provienen de su extracción de rentas latinoamericanas. Como señala el jugoso prólogo de Álvaro García Linera al presente libro: “la banca se ha convertido en un nuevo capítulo de las ‘venas abiertasʼ de Galeano”.

Economia Brasileira na Encruzilhada: Ensaios sobre Macroeconomia, Desenvolvimento Econômico e Economia Bancária

Luiz Fernando de Paula

"Luiz Fernando de Paula oferece amplo panorama dos dilemas e das potencialidades da economia brasileira por meio de análises rigorosas, empiricamente sólidas e teoricamente assentadas nos marcos do estruturalismo e do pós-keynesianismo. O autor contribui de forma decisiva para o entendimento da trajetória e das adversidades do nosso desenvolvimento ao incluir, em seu argumento, variáveis políticas e geopolíticas, endógenas e exógenas aos ciclos econômicos. Trata, ao final de uma de suas especialidades e marcas como economista, a saber, o funcionamento do sistema bancário no Brasil e os impactos da financeirização sobre a natureza desigual do capitalismo aqui praticado". Fabiano Santos (Cientista Político, professor do Iesp-Uerj)

"A partir das suas especialidades temáticas, Luiz Fernando nos traz análises detalhadas do setor financeiro, das práticas bancárias, e das relações entre as finanças domésticas e os fluxos internacionais de capital. Em resumo, uma obra rica e profundamente relevante, que traz a marca da integridade intelectual do autor, e dos sonhos de uma geração. Luiz Fernando de Paula nos mostra, aqui, que é possível compreender essa realidade complexa e dinâmica com clareza, e ligar essa compreensão com um projeto democrático para a economia, a política e a sociedade no Brasil. O sonho continua o mesmo, com maior intensidade". Do Prefácio de Alfredo Saad-Filho (Professor de Economia Política do King's College London)

O Endividamento dos Servidores Públicos Brasileiros: as armadilhas da expropriação salarial impulsionadas pelo próprio Estado brasileiro

Miguel Bruno e Denise Lobato Gentil

Resumo: A acumulação de capital avança no Brasil provocando privatizações, desregulamentações em setores estratégicos e desmonte do Estado de Bem-Estar Social com o objetivo de criar oportunidades rentáveis sobretudo para empresas e agentes do setor financeiro. As pressões produzem deterioração das funções estatais em setores como saúde, educação, previdência, saneamento básico, transporte, energia e meio ambiente que emprega a ampla maioria de servidores. Este movimento é acompanhado de perto por corte de quadros e funções públicas, práticas de desqualificação, criminalização, contração de salários, eliminação de direitos sociais, afrouxamento da regulação e desautorizações públicas da ação do funcionalismo público. Este artigo procura demonstrar, com o uso da base de dados do Banco Central, que os servidores, envolvidos nesse contexto decadente do Estado, não escaparam à lógica de endividamento galopante que atinge as famílias brasileiras e alimenta os ganhos rentistas pautados em juros aviltantes. O assédio dos bancos com novos produtos financeiros, as facilidades proporcionadas por plataformas digitais e aplicativos de celulares e, por fim, a queda e/ou insuficiência do poder de compra desses trabalhadores aceleraram o endividamento, tornando-os dependentes de custosos parcelamentos em cartões de créditos, empréstimos rotativos, cheque especial, empréstimo consignado e empréstimo pessoais. O resultado tem sido aumento preocupante da inadimplência que produz efeitos sociais diferenciados ao atingir desigualmente os servidores por faixa de renda, afetando frontalmente os mais pobres e fragilizando a coesão da luta política no interior do funcionalismo. 

Monetary policy in Latin America during the COVID-19 crisis: Was this time different?

Luiz Fernando de Paula, Paulo José Saraiva e Mateus Coelho Ferreira 

Abstract: Emerging economies’ central banks generally respond to financial or external crisis by stemming massive capital outflows. The resulting sharp currency depreciation forced central banks in emerging economies to tighten monetary policy (PM) abruptly. The central banks of most Latin American economies reacted somewhat differently this time, however, during the COVID-19 crisis, implementing quantitative easing policy, cutting policy rates and introducing some non-conventional monetary policy measures. This paper examines the conventional and non-conventional monetary policy implemented by some major Latin American economies during the COVID-19 shock, seeking in particular to answer the following questions: Was this time different? Did these central banks apply non-conventional monetary policies? If so, what sort of nonconventional polices were implemented and for what purpose? What were the impacts?

Endividamento das famílias e expropriação salarial no Brasil: o motor da acumulação financeira na pandemia e além

Denise Lobato Gentil e Miguel Antonio Pinho Bruno

Resumo: O trabalho investiga o endividamento das famílias pobres e de classe média no Brasil nos anos 2005-2021. O argumento central é de que o super endividamento é a saída encontrada pelas famílias para a perda de renda em consequência da redução dos salários, alto desemprego e subemprego, desmantelamento das leis trabalhistas e desmonte do sistema de proteção social. Ao serem constrangidas ao endividamento as famílias são apanhadas na armadilha dos juros escorchantes cobrados pelo crédito à pessoa física em um mercado bancário altamente concentrado, o que representa uma das manifestações mais perversas do processo de financeirização. O capítulo faz uma interpretação histórica da dinâmica do crédito no período pós-fordista para identificar as causas do endividamento. Analisa os principais indicadores de crédito e endividamento entre 2005-2021 e detalha as modalidades de crédito e taxas de juros a que as famílias estão submetidas, em relação de elevada assimetria e vulnerabilidade frente ao mercado financeiro.

Fintechs: o que são e quais as perspectivas concorrenciais na indústria financeira brasileira

Luiz Macahyba, Dalton Boechat, Norberto Montani Martins e Paula Sarno

Resumo: Este trabalho tem como objetivo geral analisar quais os impactos concorrenciais da entrada das fintechs na indústria financeira brasileira. Há dois esforços complementares de pesquisa. Primeiramente, considerando a profusão do uso do termo fintechs para fins de marketing, busca-se limpar o terreno e estabelecer um marco analítico para identificar essas instituições. O recorte é feito a partir da definição regulatória de fintechs utilizada pelo Banco Central do Brasil, que engloba as Instituições de Pagamentos, Sociedades de Crédito Direto e Sociedades de Empréstimos entre Pessoas. Uma vez identificadas as fintechs, busca-se, num segundo momento, avaliar como e por quais canais essas empresas poderão afetar a taxa de lucro dos bancos incumbentes. Utiliza-se dados dos balanços dos principais bancos múltiplos e das fintechs mais representativas do segmento para a construção de indicadores que permitam avaliar quais receitas bancárias tradicionais estariam, potencialmente, sob ameaça das novas entrantes. Com os dados disponíveis é possível concluir que há evidências empíricas de que as Instituições de Pagamentos já estão pressionando as receitas de prestação de serviço dos principais bancos privados – especialmente no segmento de cartão de crédito –, mas os efeitos ainda não são significativos o suficiente para que se percebam mudanças nas receitas dos grandes bancos no país nos últimos anos.

Taxa de lucro dos bancos no Brasil: uma análise dos seus componentes e de sua evolução no período 2015-2020

Norberto Montani Martins, Paula Sarno, Dalton Boechat e Luiz Macahyba

Resumo: Este trabalho tem como objetivo analisar o comportamento da taxa de lucro dos bancos no Brasil entre 2015 e 2020, tendo como pano de fundo a trajetória inédita de queda na taxa de juros básica e uma nova dinâmica quanto à cobrança de tarifas e serviços. Mais especificamente, analisa-se os diferentes componentes do resultado dos bancos antes da tributação (resultado operacional) com o intuito de avaliar a evolução da lucratividade das instituições financeiras brasileiras e auferir os seus determinantes no passado recente. A análise é pautada em indicadores e estatísticas descritivas construídos a partir da demonstração de resultado dos balanços dos bancos comerciais e múltiplos no período de 2015 a 2020, disponibilizados na base de dados IF.Data e nos Relatórios de Estabilidade Financeira do Banco Central do Brasil. Mostra-se que os bancos brasileiros foram capazes de manter elevadas taxas de lucro a despeito da queda da taxa de juros e do marasmo econômico, o que é explicado por sua capacidade de controlar seus custos de captação e reorganizar seus portfólios de empréstimos para linhas com maior retorno, especialmente, as destinadas a pessoas físicas. Além disso, o contexto atual indica certo esgotamento da estratégia já empregada no passado de diversificação e elevação de receitas de tarifas e prestação de serviços.

Quién le debe a quién?, Capítulo "Endeudamiento familiar y pandemia"

Silvia Federici, Verónica Gago y Luci Cavallero (eds.); Graciela Rodriguez e Paula Sarno (autoras)

Resumen: La pandemia de coronavirus ha agravado enormemente el escenario de creciente desempleo, ausencia total de normas laborales protectivas, aumento y normalización de actividades económicas ilegales, expansión del militarismo y la violencia. Percibimos la financierización de la vida como un elemento central para permitir nuevas dinámicas extractivas en las economías populares, a través de mecanismos de endeudamiento que amplían las formas de reproducir desigualdades. Comprender cómo ocurre este fenómeno en las poblaciones y particularmente en las mujeres es cada vez más importante para quienes, desde el feminismo, pretendemos tener una acción transformadora en el mundo. Desde esta perspectiva, el capítulo analiza el retorno del proceso de endeudamiento de las familias en Brasil en el contexto de la pandemia de covid-19.

Crédito Corporativo de Longo Prazo no Brasil: do BNDES à Intermediação Privada?

Ernani Torres, Luiz Macahyba e Norberto Montani Martins

Resumo: O crédito corporativo de longo prazo no Brasil foi, historicamente, liderado pelo BNDES, a partir da intermediação de recursos públicos. No início da década de 2010, duas importantes reformas foram introduzidas no mercado de capitais que promoveram o desenvolvimento da intermediação privada doméstica: a criação das debêntures incentivadas e a regulação das emissões de valores mobiliários com esforços restritos. As emissões se ampliaram, mas não decolaram, o que só ocorreu mais recentemente com a queda das taxas de juros no país. Em 2019, foram emitidos R$ 173 bilhões em debêntures corporativas, um volume superior a três vezes o total desembolsado pelo BNDES no mesmo ano, R$ 55 bilhões. Teria a liderança no financiamento corporativo de longo prazo migrado do BNDES para a intermediação privada do mercado de capitais e dos bancos? Quais desafios e limites essa nova potencial configuração pode trazer para o financiamento dos investimentos no país? O presente trabalho analisa a transformação recente do mercado de crédito corporativo de longo prazo no Brasil, com ênfase no período 2015-2020.

Minsky, Veblen e a endogeneidade das crises no capitalismo

Norberto Montani Martins e Daniel Drach

Resumo: O presente trabalho se propõe a analisar as crises a partir dos arcabouços analíticos de Minsky e Veblen. Busca-se compreender como os autores constroem suas teorias de crise como processos endógenos à dinâmica capitalista e quais os elementos principais de suas abordagens. Além disso, estabelece-se os pontos de convergência e divergência entre os dois autores, destacando que, ainda que partam de bases teóricas essencialmente distintas, as análises de Minsky e Veblen trazem uma série de elementos que possibilita o diálogo entre as abordagens. Destaca-se, dentre os elementos de convergência, a ênfase na natureza evolucionária dos processos econômicos e o papel da temporalidade e da incerteza em ambos os autores. Argumenta-se, ao final, que a análise minskyana implica um refinamento da análise das crises como fenômenos endógenos do capitalismo e que a incorporação de traços institucionalistas à sua teoria reforça essa concepção.

Retrospectiva OSF 2020

Norberto Montani Martins, Gabriel Porto, Ernani Torres (ed.) e Luiz Macahyba (ed.)

Resumo: Nessa coletânea de artigos, os pesquisadores do Observatório do Sistema Financeiro analisam criticamente os principais desenvolvimentos do sistema financeiro brasileiro em meio à crise associada à pandemia do coronavírus no ano de 2020. A preocupação não é meramente com a análise da conjuntura dos mercados, mas com a interpretação dessa conjuntura à luz de processos de caráter estrutural, que se refletem na funcionalidade do sistema financeiro brasileiro.

The metamorphosis of external vulnerability from 'original sin' to 'original sin redux': Currency hierarchy and financial globalisation in emerging economies

Luiz Fernando de Paula, Barbara Fritz e Daniela Prates

Abstract: How has financial globalisation changed the nature of external vulnerability of emerging economies? To answer this question, we first present an overview of the changes in international capital flows and cross-border stocks involving emerging economies from the 1970s to the COVID-19 crisis, and then identify relevant recent shifts in financial globalisation. We link the concepts of financialisation, subordinated financial integration and currency hierarchy, extending the latter to consider the most recent features of financial globalisation. To better understand the metamorphosis of these economies' vulnerabilities, we deploy a stylised balance sheet analysis. We find the occurrence of the phenomenon of 'original sin' during financial internationalisation, while in more recent times of financial globalisation the diversification of financial flows and investors, and the increase of securities denominated in domestic currency have created additional channels of vulnerability, labelled as 'original sin redux'. We call for capital account regulation targeting these new complex vulnerabilities.

Brazil's BM&F in 1999: a central counterparty near-failure?

Norberto Montani Martins

Abstract: The failure of central counterparties become a major concern to regulators and supervisors after the 2008 international financial crisis. Some few events of this type have been registered in the past and the case of the Brazilian Commodities and Futures Exchange (BM&F) in 1999 is usually referred in the literature as a near-failure event. The paper analyses the details behind BM&F's supposed near-failure based on the minutes of the Brazilian Congress Investigative Commission on the subject. More specifically it depicts the events that led to a bailout of two minor banks, Marka and FonteCindam, by the Central Bank of Brazil (BCB), and discusses its reasons to support the two banks. It is argued that despite some concerns on systemic risk were expressed by BCB high-level officers, the (potential) defaults of Marka and FonteCindam would not be sufficient to led BM&F to a failure. Rather, the bailout is related to a failed attempt to maintain the administered exchange rate regime then in force. We also draw some regulatory lessons from the episode in areas such as trade reporting, supervision and regulatory limits on financial fragility.

Pandemia do coronavírus e a retomada das políticas monetárias não convencionais nos EUA: algumas considerações à luz da crise financeira de 2007/08

Luiz Fernando de Paula e Paulo Saraiva

Resumo: O presente artigo analisa, preliminarmente, as políticas monetárias não convencionais que vem sendo adotadas pelo Federal Reserve para conter os efeitos recessivos da crise de saúde pública mundial causada pela pandemia do “coronavírus”. Para tanto, como grande parte das medidas monetárias atuais foram adotadas durante a crise financeira de 2007/08, buscou-se fazer um comparativo, bem como um contraponto, dados origens das duas crises serem diferentes. Na crise do “subprime” ocorreu um contágio do setor financeiro para a economia real ao passo que na crise atual observa-se o inverso, ou seja, uma queda brusca da demanda e oferta que se propaga para o sistema financeiro. Sustenta-se que o Fed se beneficiou da experiência de políticas monetárias não-convencionais implementadas a partir de 2008, com a diferença de que enquanto na primeira tais políticas foram adotadas gradualmente após a crise de 2008, no caso da crise do coronavírus as mesmas foram adotadas imediatamente de modo a se antecipar dos efeitos da crise no setor bancário e no lado real da economia.

Risco sistêmico, fragilidade financeira e crise: uma análise pós-keynesiana a partir da contribuição de Fernando Cardim de Carvalho

Norberto Montani Martins

Resumo: O presente artigo discute o conceito de risco sistêmico e analisa sua relação teórica com as crises financeiras e a fragilidade financeira a partir da contribuição do professor Fernando Cardim de Carvalho. Em específico, busca-se analisar a interpretação de Cardim sobre o tema a partir do diálogo que estabelece com a literatura convencional e de sua leitura dos trabalhos de Minsky. A metodologia empregada consiste em uma revisão bibliográfica compreensiva sobre o conceito de risco sistêmico, com enfoque na obra do professor Cardim. A leitura pós-keynesiana, para a qual Cardim contribuiu sobremaneira, aponta para uma íntima conexão entre risco sistêmico, fragilidade financeira e crise sistêmica. Destacam-se o caráter endógeno desse risco e uma visão vertical sobre as crises, segundo a qual a crise afeta o sistema econômico como um todo.

The Corona Crisis: Mapping and Managing the (Western?) Financial Turmoil - A Minskyan Approach

Leonardo Burlamaqui e Ernani Teixeira Torres Filho

Abstract: This article uses Minsky's insights to analyze the fragilization processes related to the Coronavirus crises. To achieve this aim, it expands Minsky's thoughts in two innovative ways. The first one is bringing clarity to the distinction between financial fragility and financial instability, despite their close connection. Financial fragility is permanently operating in a capitalist economy and opens the ground in some circumstances to the unfolding of financial instability. Instability is a different situation in which the financial market becomes dysfunctional menacing the operation of the liquidity markets and the pricing of assets. The second contribution is related to the three intertwined fragilization processes that started with the corona crisis: a sharp increase in market liquidity risk, the collapse of cash inflows, and the insolvency problem related to impaired balance sheets. This third process is not described by Minsky but plays an essential role in the crisis and can be integrated into his framework. The article also describes the coronavirus crises from the American and the Global Financial System and suggests policy measures to reduce its negative impacts.

A reforma da regulação do mercado de derivativos financeiros após a crise financeira internacional de 2008

Norberto Montani Martins

O  presente  trabalho  tem dois  objetivos.  O  primeiro  é  apresentar  a  reforma  regulatória  do mercado  de  derivativos  financeiros  adotada  após  a  crise  financeira  internacional  de  2008, discutindo o diagnóstico e as soluções apontadas pelo G20 e analisando o processo de gestação das  medidas  que  compuseram  o  rol  de  mudanças  sugeridas  pelo  organismo  e  os  diferentes papéis dos atores envolvidos neste processo. O segundo é avaliar criticamente os elementos da reforma, destacando como cada medida regulatória pode ser relacionada às potencialidades dos derivativos financeiros como instrumentos de fragilização e de contágio/materialização de uma crise sistêmica. Ao final, faz-se uma avaliação preliminar da nova configuração do mercado com base nos impactos da crise do coronavírus.

Regulating development banks: a case study of the Brazilian Development Bank (BNDES) (1952-2019)

Norberto Montani Martins e Ernani Teixeira Torres Filho 

The State can intervene in the financial system in different ways. In this paper we discuss how two different forms of intervention, financial regulation and development banks, interact in the real world. Our aim is to understand how current financial regulatory standards are influencing development banks and their performance as a tool for the socialization of investment, specially to comprehend if and how regulation is jeopardizing those institutions in accomplishing their mission. We analyze the case of the Brazilian Development Bank (BNDES) in the period 1952-2019, focusing in the period after the adoption of Basel standards by Brazilian authorities (1994). More specifically, we describe and assess the current regulatory framework that rules BNDES governance, operations, and risk management practices in terms of its impacts on the bank’s ability in accomplishing its mission as a development bank.

A Moeda em Minsky e o Atual Sistema Monetário Globalizado Americano

Ernani Teixeira Torres Filho

O texto tem dois objetivos básicos. Pretende, inicialmente, apresentar os fundamentos

do pensamento do economista da escola pós-keynesiana, Hyman Minsky, sobre o papel

da moeda para, em seguida, utilizá-los para analisar a operação hierarquizada dos

sistemas monetários nacionais e do internacional. 

A crise do sistema financeiro globalizado contemporâneo: perspectivas a partir da  reforma regulatória global pós-2008

Norberto Montani Martins

O artigo analisa como a reforma regulatória implantada após a crise financeira internacional de 2008 afetou os processos estruturantes do sistema financeiro globalizado. Argumentamos  que  a  reforma  buscou  re-regular  os  mercados  financeiros,  redefinir  a  estrutura e as bases do modelo de negócios dos bancos globais, influenciando a questão da intermediação, e limitar a capacidade de externalização do risco e de alavancagem das instituições e do sistema como um todo. Concluímos que as mudanças regulatórias, embora tímidas em alguns tópicos, influenciaram os processos estruturantes do sistema financeiro global e alteraram, ainda que pouco pronunciadamente, seu modus operandi e suas bases de expansão.

Regulando os sistemas financeiros: elementos introdutórios

Ernani Teixeira Torres Filho e Norberto Montani Martins

O presente trabalho congrega dois objetivos. Primeiro, busca esclarecer determinados elementos e conceitos básicos concernentes à regulação dos sistemas financeiros, conferindo centralidade à questão da fragilidade financeira. Segundo, reúne, brevemente, a experiência internacional e brasileira em termos dos principais temas regulatórios ao longo das últimas décadas, discutindo os problemas e as respostas fornecidas pelas autoridades responsáveis, em meio ao processo de estruturação e consolidação do chamado sistema financeiro global. A partir dessa abordagem almeja-se fornecer aos eleitores uma introdução à questão da regulação dos sistemas financeiros e do papel desempenhado pela regulação, inclusive quanto à conexão dos sistemas financeiros nacionais de países periféricos, como o Brasil, ao sistema financeiro global. 

Sistema Financeiro, Bancos e Financiamento da Economia: Uma abordagem keynesiana

Luiz Fernando de Paula

"Formado na tradição keynesiana, Luiz Fernando de Paula conhece profundamente tanto a obra de Keynes quanto a de Minsky e seus seguidores. Com a experiência de anos na análise do sistema bancário e do mercado de capitais brasileiro, conhecida do público através de suas muitas publicações, o autor deste livro tem muito a agregar ao nosso conhecimento tanto da teoria financeira adequada ao mundo real, nesse momento em que a fé nos mercados eficientes sofre seu abalo mais importante em muitos anos, quanto da realidade do sistema financeiro brasileiro". Do Prefácio de Fernando Cardim de Carvalho - Professor Emérito do IE/UFRJ

"Em sua trajetória de economista, a ampla pesquisa de Luiz Fernando de Paula sobre setor bancário e sistema financeiro foi construída em cima das ideias de Keynes, Minsky e Schumpeter. Ele traz essas ideias em uma análise magistral do papel do setor bancário e das finanças sobre crescimento econômico, crise e desenvolvimento. Seu tema central – fragilidade financeira e instabilidade que emerge em função da própria lógica de expansão capitalista – é essencial para entender a situação presente de economia mundial. A concisa e abrangente revisão do 'estado da arte' do pensamento econômico realizada neste livro é imensamente útil tanto para especialistas quanto para iniciantes na temática sobre bancos e financiamento". Gary A. Dymski - Professor de Economia da Leeds University Business School

Mercado de Ações no Brasil: o Perfil de Risco da Expansão de 2004-2011

Jennifer Hermann e Norberto Montani Martins

O artigo analisa o perfil de risco do mercado de ações brasileiro (MAB) no período 2004-2011, de forte expansão do mercado, após longo período de retração. A análise constata uma evolução favorável dos indicadores de liquidez e, em menor escala, de volatilidade, e deterioração dos indicadores de concentração. Nestes, destacam-se, como principais fontes de risco: a elevada concentração da oferta em setores produtores de commodities e a elevada concentração da demanda em investidores estrangeiros. Conclui-se, assim, que o perfil de risco da expansão recente contribuiu de forma importante para o contágio do MAB pela crise externa e, portanto, para a desaceleração dos negócios a partir 2010.

Desenvolvimento financeiro e crescimento econômico: teoria e evidência

José Luis Oreiro, Luiz Fernando de Paula e Flavio A. C. Basilio

 Este artigo tem por objetivo fazer uma revisão da literatura teórica e empírica recente a respeito da relação entre desenvolvimento financeiro e crescimento econômico. A literatura sobre o tema em consideração estabelece, em primeiro lugar, que um maior desenvolvimento do setor financeiro, notadamente dos bancos comerciais, tem um impacto positivo sobre o crescimento econômico ao aumentar a eficiência da alocação de recursos. O efeito do desenvolvimento financeiro sobre a poupança e a acumulação de capital é tido como negligenciável, ou até mesmo negativo. Um segundo ponto ressaltado pela literatura em questão é que o desenvolvimento financeiro nem sempre resulta de políticas de liberalização financeira, ao contrário do que foi estabelecido pela assim chamada “hipótese de repressão financeira” de Shaw e McKinnon. Com efeito, a literatura teórica e empírica aponta para a possibilidade de que políticas de repressão financeira e de direcionamento de crédito atuem no sentido de estimular o desenvolvimento financeiro, o que tem impacto positivo sobre o crescimento de longo–prazo. Um terceiro aspecto levantado pela literatura refere–se à relação entre crescimento econômico, desenvolvimento do mercado de capitais e intermediação financeira. Embora existam evidências empíricas robustas a respeito da complementariedade entre a intermediação financeira e o desenvolvimento do mercado de capitais; constata–se também a existência de algumas evidências empíricas que apontam para o fato de que o efeito da intermediação financeira sobre o crescimento de longo–prazo ser mais forte do que o efeito do desenvolvimento do mercado de capitais. Por fim, a literatura em questão mostra que os bancos públicos têm um claro efeito negativo sobre o desenvolvimento financeiro e o crescimento econômico dos países mais pobres, mas deixa em aberto o papel desses bancos nos países em desenvolvimento de renda média. Dessa forma, um entendimento mais profundo do papel dos bancos públicos nesses países requer a realização de estudos de caso. Além disso, a literatura enfatiza o caráter menos pró–ciclico do crédito concedido pelos bancos públicos relativamente ao crédito concedido pelos bancos privados, o que pode atuar no sentido de reduzir a amplitude das flutuações cíclicas.