Ethena 无疑是 DeFi 领域最成功的协议之一。短短一年内，其总锁仓量（TVL）从不到 1000 万美元飙升至 55 亿美元。通过与多个协议（如 AAVE、SkyEcosystem、MorphoLabs、Pendle 和 EigenLayer）的深度集成，Ethena 已成为 DeFi 生态的重要组成部分。在 TVL 排名前十的协议中，有六个与 Ethena 合作。如果 Ethena 失败，将对 AAVE、Morpho 和 Maker 等协议产生深远影响，甚至可能导致它们资不抵债。与此同时，Ethena 的快速增长显著提高了整个 DeFi 的使用率，类似于 stETH 对以太坊 DeFi 的影响。那么，Ethena 究竟是 DeFi 的“救世主”还是“不定时炸弹”？让我们深入探讨。
尽管 Ethena 已推出一段时间，但许多人对其运作机制仍存在误解。一些人将其比作新的 Luna，但这种观点过于片面。Ethena 的核心机制是通过 Delta 中性头寸管理，利用加密货币市场的波动性实现稳定收益。
Ethena 的收益主要来源于加密货币市场的资金利率。随着加密货币价格上涨，越来越多的交易者希望做多 BTC 和 ETH，而做空的交易者则越来越少。Ethena 通过持有 BTC 或 ETH 的同时做空相同数量的资产，实现 Delta 中性头寸。当资产价格上涨时，多空头寸的盈亏相互抵消，而交易者仍能赚取资金利率收益。
Ethena 的一个主要风险是交易所的托管风险，这在 FTX 崩溃后尤为明显。为了避免这一风险，Ethena 采用了 Copper 和 Ceffu 等托管服务提供商。这些托管机构作为中间人，持有资产并协助 Ethena 与交易所的互动，从而降低托管风险。
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尽管 Ethena 的机制相对稳定，但仍存在一些潜在风险。
如果资金利率变为负数，Ethena 的保险基金可能不足以覆盖损失，导致亏损。不过，这种情况发生的概率较低，因为用户在收益降低时通常会停止使用 USDe。
尽管 Copper 和 Ceffu 提供了较高的安全性，但托管风险仍然存在。如果托管方破产或遭受黑客攻击，Ethena 的资产可能面临风险。不过，托管方采取了多重风险防范措施，这种情况发生的概率极低。
Ethena 需要同时出售其衍生品头寸和现货头寸来管理赎回。如果 ETH/BTC 价格剧烈波动，这一过程可能变得困难且昂贵。目前，Ethena 已准备了数亿美元以确保 USDe 的流动性。
使用 Ethena 的协议主要面临两个核心风险：USDe 流动性和偿付能力。如果 USDe 流动性不足，AAVE 和 Morpho 等协议可能面临重大风险。目前，链上 USDe / sUSDe 的流动性约为 7000 万美元，但在大规模赎回时，这种流动性可能会枯竭。
不使用 Ethena 的协议可能会面临收益率较低、需求不足的风险。Ethena 的“无风险”利率约为 10%，远高于传统金融的无风险利率。因此，整合 Ethena 的协议（如 AAVE 和 Morpho）在收益和用户增长方面表现更为突出。
Ethena 作为 DeFi 领域的重要协议，既带来了新的机遇，也伴随着潜在风险。尽管其机制相对稳定，但托管风险和流动性风险仍需警惕。对于 DeFi 协议而言，是否整合 Ethena 需要权衡收益与风险。无论如何，Ethena 的出现无疑为 DeFi 生态注入了新的活力。
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