ABSTRACT

El reciente auge del sector de inmobiliario en Europa y especialmente en los Estados Unidos ha convertido a estos activos reales en opciones mas que interesantes a la hora de diseñar un portafolio de inversión, asimismo estudiando la caída de estos activos en la década de los 90’ en el mercado Japonés donde dejo al sistema financiero al borde de la quiebra y los riesgos que estemos frente a una “burbuja inmobiliaria” en los mercados de Europeos y Estados Unidos, nos lleva a pensar lo difícil que resulta para todos los participantes de este mercado (Bancos, Organismos Estatales de Créditos Hipotecarios, Individuos e Inversores) la habilidad de encontrar un instrumento sintético, que replique los movimientos de este mercado, con el fin de poder tomar posiciones (largas o cortas) sin la necesidad de contar con el activo físico propiamente dicho, y que también le permita a los distintos participantes a cubrirse frente a las exposiciones físicas de estos activos. El presente articulo tiene como objetivo introducir las ideas primarias para el armado de un índice del mercado inmobiliario “Índice Inmobiliario”, comentando características del sector, proponiendo distintas maneras de enfrentar la problemática del armado del índice y sus ponderaciones pertinentes.

INTRODUCTION

El Mercado Inmobiliario ha tomado mucha importancia en los últimos años, desde la crisis inmobiliaria en Japón a principios de los 90’ hasta la actual burbuja inmobiliaria de los Estados Unidos, de producirse una caída brusca en el precio de los inmuebles podría dejar al sistema financiero americano en una situación comprometida. Observando las exposiciones que tienen los mercados financieros al mercado inmobiliario y lo difícil y lo imperfecto que les resulta a los distintos participantes poder tomar coberturas en lo referente a la volatilidad de los precios de estos activos, nos preguntamos, ¿Por qué no podemos cubrir el riesgo precio en este mercado?, ¿Nos encontramos frente a la necesidad genuina de la creación de un benchmark o índice para tomar posiciones sintéticas y realizar coberturas?, ¿Podrán los mencionados participantes usar este benchmark o índice para entrar en este mercado de manera mas eficiente?, ¿Podrán los bancos otorgar créditos mas altos o con menos aforos frente al mismo inmueble?. Indudablemente son muchos los interrogantes como las necesidades a satisfacer detrás de este instrumento, así también son innumerables los aspectos a considerar en el armado de un índice que sea transparente, de aceptación y con una metodología con sustento.

Para poder abordar el mencionado trabajo, creo conveniente considerar algunos de los muchos factores/atributos que de manera directa o indirecta inciden en la variación del valor del m², en primera instancia hacemos una distinción y clasificación entre los componentes que afectan o inciden en el mercado por igual, llamados “factores” , como ser el valor del hierro para la construcción, el valor del cemento, el índice de la construcción, la inseguridad en las zonas periféricas de las provincias, el acceso al crédito, los tipos de créditos disponibles en el mercado (tasas fijas o flotantes), las autorizaciones de superficie para la construcción, la oferta de viviendas usadas para la venta, la oferta de viviendas para alquiler, las escrituras realizadas, el costo de la construcción, etc., y aquellos que inciden en la valoración de los inmuebles entre los distintos consumidores, llamados “atributos” , como ser, la calidad de las construcciones, el barrio donde se encuentren las propiedades, si cuentan o no con ascensor en los edificios, si cuentan con balcón o no los departamentos, si son luminosos, que orientación tienen las propiedades, la antigüedad de la construcción, si cuentan con cochera o no, si cuentan con patio o no, si se encuentran cerca de medios de transporte, etc.. Una vez mencionado algunos de los factores y atributos capaces de incidir en el precio del m², observaremos a continuación distintos estudios acerca de los “factores” en el mercado inmobiliarios.

Durante el cuarto trimestre de 2005 los principales insumos utilizados por el sector registraron altas tasas de crecimiento anual. Entre otros, los despachos de cemento al mercado interno crecieron un 27,6%, los de hierro redondo para la construcción lo hicieron en un 60,0% y, en el caso de asfalto, el incremento fue de 22,1%.

Gráfico 1: Evolución de la producción de los principales insumos de la construcción

Índice Base 1991=100

La superficie autorizada a construir en la Ciudad de Buenos Aires –medida en m²- creció fuertemente en 2005. Respecto del promedio en 2004 lo hizo a un 56,3%. Esta alza se concentró principalmente durante el primer semestre de 2005, con un crecimiento interanual del 62,1% respecto de igual período de 2004. Similar comportamiento se observó en la cantidad de superficie autorizada a construir para los 42 municipios de mayor significación a nivel nacional (37,1% de aumento promedio entre 2004 y 2005).

En lo que respecta al mercado inmobiliario, se observó que la tendencia del volumen ofertado de viviendas en venta fue algo irregular a lo largo de 2005, saldándose el año con un incremento del 11.2% respecto del 2004. Durante los primeros meses, la oferta presentó una tendencia creciente, pero luego de mediados de año la tendencia redujo su ritmo de crecimiento y a partir de octubre se observaron tasas de crecimiento anual negativas. Al margen del típico comportamiento estacional, la discontinuidad en la oferta obedecería a la mayor participación en la misma de nuevos desarrollos inmobiliarios, cuya puesta a punto para la venta debe adecuarse, por ejemplo, a la rigidez en la disponibilidad de terrenos y a los plazos de edificación. Por su parte, el comportamiento de la demanda de viviendas evaluado según el nivel de escrituras – transferencia de dominio – en la ciudad de Buenos Aires, cerró con un incremento anual del 13,2%. Se destacaron los dos últimos trimestres del año con elevadas tasas interanuales de crecimiento trimestral no registradas desde el buen año que fue 1997 (17,8% y 20,8%, respectivamente 2004-2004).

Gráfico 2: Evolución del Mercado Inmobiliario. Niveles

Índice Base 1991=100

En lo que respecta a precios de departamentos de la zona norte de la Ciudad de Buenos Aires –tanto nuevos como usados- el año 2005 se inició con la estabilidad de precios que caracterizó el segundo semestre de 2004. Sin embargo en el segundo semestre los valores crecieron significativamente a consecuencia de una mayor demanda del sector inversor con capacidad de pago en efectivo, superándose en algunos casos los valores previos a la devaluación del 2002.

La oferta de viviendas en alquiler presentó una tendencia creciente más marcada que en el caso de la oferta de viviendas en venta. El nivel de oferta en alquiler promedio durante 2005 resultó un 41,2% mayor al promedio de 2004. Las alzas se ubicaron en el tercer y cuarto trimestres, en los que se registraron tasas positivas de crecimiento luego de seis trimestres con caídas interanuales.

Gráfico 3: Evolución de la Oferta de Viviendas en Venta y en Alquiler

Índice Base 1991=100

Como observamos en el grafico 3, podemos encontrar la evolución de los precios de los departamentos durante un periodo dado. Vemos que podríamos con facilidad encontrar varios trazados que como mencionamos con anterioridad serian seriamente discutidos por los sesgos que tendrían. En lo referente a trabajar con metodologías básicas como promedios ponderados, no va a ser adecuado, no solo por lo difícil que es poder asignar la ponderación adecuada para cada “factor” o “atributo” sino por lo sesgados que son los datos con los que contamos para trabajar. Creo que en este sentido, seria interesante poder plantear el problema desagregando el precio del inmueble en n “atributos”, logrando axial un valor de m² puro, entendemos por puro al m² libre de atributos, con el cual estaríamos encontrando una medida homogénea.

En cuanto a las metodologías anteriormente comentadas, creo que el método del m² puro, es un método que logra de alguna manera presentar u homogeneizar al valor del m² libre de sus atributos, como contra, encuentro que esto va a estar seguido por una regresión lineal (las cuales son ocasionalmente discutidas), y será difícil encontrar un punto donde encontremos varios de estos “atributos” no estén bien definidos u observemos que hay una cierta correlación entre ellos, o lo que es lo mismo que alguno de estos este incluido dentro de otro, logrando que la regresión sea confusa a los efectos de la interpretación. La solución a esto seria analizar las correlaciones de las variables y replantear el modelo.

MOTIVACION

El precio del metro cuadrado de la vivienda en Capital Federal es uno de los indicadores usuales para analizar la evolución de la riqueza real del sector privado en la República Argentina. Su evolución no solamente interesa a intermediarios y empresas de la construcción, sino también a las entidades financieras y extrabancarias que otorgan préstamos hipotecarios. La evolución de su precio cobra fundamental relevancia en períodos de estabilidad macroeconómica. En Argentina se han registrado largos períodos en que la inversión en viviendas fue una suerte de cobertura contra la inflación doméstica (excepto durante períodos de hiperinflación). Sin embargo, una vez alcanzada la estabilidad de precios en 1991, las inversiones inmobiliarias cobraron nuevamente vigor hasta el presente. En este nuevo contexto, la construcción y las inversiones inmobiliarias han experimentado una reactivación que (a diferencia de épocas pasadas) no viene incentivada por la necesidad de disponer de un “hedge” contra la inflación. Sin embargo, nada permite descartar de antemano la posibilidad de burbujas de precio del metro cuadrado.

El Banco Central de la República Argentina, atento a este fenómeno ha regulado el otorgamiento de créditos hipotecarios a fin de evitar que posibles burbujas inmobiliarias se transmitan al sector financiero. Esto revela que la disponibilidad de indicadores confiables y actualizados de la evolución del precio de inmuebles, y en particular de las viviendas, tiene particular importancia para el seguimiento del mercado inmobiliario y la exposición de intermediarios financieros a deudores hipotecarios. De aquí es que surgen algunas preguntas básicas para analizar el caso argentino: ¿qué indicadores disponibles hay en la Argentina?, ¿Son confiables?

Observemos a continuación el comportamiento de algunos de los factores mas relevantes que inciden en el precio del m².

METODOLOGIA

Problemas relacionados con los números índice.

Existen varias cosas que pueden distorsionar los números índice:

• En ocasiones, hay dificultad para hallar datos adecuados para calcular un índice.

• La incomparabilidad de índices se presenta cuando se hacen intentos para comparar un índice con otro después de que ha habido un cambio básico en lo que se ha estado midiendo.

• La ponderación no apropiada de factores puede distorsionar un índice. Al desarrollar un índice compuesto, como el IPC, debemos tomar en cuenta que los cambios en ciertas variables son más importantes que en otras.

• La distorsión de los números índice también se puede presentar cuando se selecciona una base no apropiada. Siempre debemos considerar cómo y por qué el período base fue seleccionado antes de aceptar una aseveración basada en el resultado de comparar números índice.

Existen tres formas de pesar un índice:

1. Método Laspeyres: utiliza las cantidades consumidas durante el período base, es el más usado, debido a que requiere medidas de cantidades de únicamente un período. Como cada número índice depende de los mismos precios y cantidad base, la administración puede comparar el índice de un período directamente con el índice de otro. Una ventaja de este método es la comparabilidad de un índice con otro. El uso de la misma cantidad de período base nos permite hacer comparaciones de manera directa. Otra ventaja es que muchas medidas de cantidad de uso común no son tabuladas cada año. La principal desventaja es que no toma en cuenta los cambios de los patrones de consumo.

2. Método de Paasche: es un proceso parecido al seguido para encontrar un índice de Laspeyres. La diferencia consiste en que los pesos utilizados en el método Paasche son las medidas de cantidad correspondientes al período actual. Es particularmente útil porque combina los efectos de los cambios de precio y de los patrones de consumo, así, es un mejor indicador de los cambios generales de la economía que el método Laspeyres. Una de las principales desventajas es la necesidad de tabular medidas de cantidad para cada período examinado. Cada valor de un índice de precios Paasche es el resultado tanto de cambios en el precio como en la cantidad consumida correspondiente al período base. Como las medidas de cantidad utilizadas por un período de índice, por lo general son diferentes de las medidas de cantidad de otro período de índice, resulta imposible atribuir la diferencia entre los dos índices solamente a cambios de precio. En consecuencia, es difícil comparar índices de diferentes períodos con el método Paasche. Entendemos por lo tanto que esta seria la metodología mas apropiada para el mencionado trabajo.

3. Método de agregados de peso fijo: en lugar de utilizar pesos de período base o de período actual, utiliza pesos tomados de un período representativo. Los pesos representativos se conocen como pesos fijos. Estos últimos y los precios base no tienen que provenir del mismo período. La principal ventaja es la flexibilidad al seleccionar el precio base y el peso fijo (cantidad).

El factor primordial en el cálculo del índice, es naturalmente el precio puro del m2 libre de atributos.

Como vimos hasta ahora precio de los inmuebles esta shockeado por una serie de “atributos” definidos (balcón, cochera, ascensor, vista, etc.) que consideramos deterministicos y además por una componente estocástica “ξ”, que representa la valoración o gusto de de cada consumidor, no representado por los atributos definidos anteriormente, dado que dos consumidores en igualdad de condiciones (acceso al crédito, mismo nivel de ingresos, etc.) pueden valorar de maneras distintas una misma propiedad.

Este modelo conceptual se representa en la siguiente ecuación;

P = b₀+b₁A+b₂B+b₃C+…+b_nN+ ξ

Donde,

P, es el precio de la propiedad

A, B, C, N, etc., son los atributos

El resultado de la regresión lineal será una ecuación que estime el precio en función de los atributos dados por;

P = β₀+β₁ A+β₂ B+β₃ C+...+β_n N

Donde,

β₀ ,β_{1 ,}β_{2 ,}β₃ ,.., β_n ,son los estimadores lineales de los parámetros b_{0 ,}b_{1 ,}b₂ ,b_{3 ,..,}b_n.

A continuación vemos un trabajo realizado (por el centro de estudios avanzados de UADE) en base a lo comentado anteriormente durante un periodo de 6 meses, el presente trabajo no cuenta con el análisis de otro periodo del mismo plazo para su posterior comparación, sirve a titulo ilustrativo de la metodología comentada.

En base a una muestra de 988 departamentos de 2 ambientes localizados en la Ciudad de Buenos Aires[1], se evaluaron los precios implícitos de los diversos atributos que definen las diferencias de cada inmueble.

En esta dirección, de cada departamento se tomó en cuenta su antigüedad, el piso en que se encuentra, si el estado de la edificación del departamento es muy bueno o excelente vs. si no lo es, y si cuenta con otros atributos como cochera, patio, balcón y ascensor.

Asimismo se consideró la ubicación del inmueble como otro atributo, agrupándose a los distintos barrios de la Ciudad de Buenos Aires en nueve zonas, y así poder estimar diferencias de precio entre las mismas. Estas son:

· Zona 1: Belgrano, Coghlan, Colegiales, Núñez, Palermo, Saavedra

· Zona 2: Agronomía, Chacarita, Villa Crespo, Villa Pueyrredón, Villa Urquiza

· Zona 3: Liniers, Villa Devoto, Monte Castro, Villa Luro, Villa del Parque, Vélez Sarsfield

· Zona 4: Mataderos, Parque Avellaneda, Villa Lugano

· Zona 5: Almagro, Caballito

· Zona 6: Flores, Floresta, Parque Chacabuco, Villa Gral. Mitre, Villa Santa Rita

· Zona 7: Barracas, Boedo, La Boca, Parque Patricios

· Zona 8: Balvanera, Constitución, Monserrat, San Cristóbal, San Nicolás, San Telmo

· Zona 9: Recoleta, Retiro

Los resultados obtenidos son los siguientes:

En el se presentan las variaciones que se puede apreciar en el precio del m² de un departamento, según las características con las que cuente dicho inmueble. Por ejemplo, el precio del m² de un departamento con cochera será, en promedio, un 11,6% mayor al de un departamento sin cochera. Asimismo, en el se presentan las variaciones que se encuentran en el precio del m² de departamentos ubicados en distintas zonas de la Ciudad de Buenos Aires. En esta oportunidad se tomó como referencia la zona 4, y los resultados obtenidos reflejan que, por ejemplo, el m² de departamentos ubicados en la zona 9 (Recoleta y Retiro) vale, en promedio, un 66% más que el m² de departamentos ubicados en la zona 4 (Mataderos, Parque Avellaneda, Villa Lugano).

Fuente: Elaboración Propia

Fuente: Elaboración Propia

RESULTADO Y CONCLUSION

Lo presentado en el presente trabajo, pretende en primera medida observar lo útil que seria poder contar con un INDICE INMOBILIARIO, a fin de poder tomar posiciones en este mercado, sin que tener que hacer frente a la tenencia física del activo subyacente, dándole a estos activos una liquidez adecuada a la de activos financieros. En otras palabras estaríamos logrando darle liquidez de activos financieros a activos reales. Asimismo la gran otra ventaja que obtendríamos de lograr el mencionado índice, seria brindarle instrumentos de cobertura a los distintos tenedores de pociones del activo subyacente en el mercado inmobiliario y a aquellos que tengan exposiciones en este mercado, tales como, propietarios, empresas, bancos, entidades de créditos hipotecarios, etc.

En segundo lugar menciono distintos factores que inciden en el mercado inmobiliario y considero la incidencia de atributos en el precio de los inmuebles. Por ultimo propongo una metodología, que podría ser adecuada para la creación del mencionado índice. Respecto a la metodología presentada, entiendo que puede ser considerada de aplicación luego de un largo periodo de estudio, prueba y recolección de datos en campo.

Referencias bibliograficas;

• Banco Central de la República Argentina (1997): Comunicado N° 30.072: Normas Prudenciales sobre Hipotecas para Preservar la Solidez del Sistema Financiero.

• Coyuntura Económica de la Ciudad de Buenos Aires

• Instituto de Economía – Centro de Estudios Avanzados - UADE

• Registro de propiedad inmueble y tendencias económicas

• Instituto Nacional de Estadísticas y Censos (INDEC)

• Todos los gráficos fueron extraídos de estudios presentados por el centro de estudios avanzados - UADE

[1] Para realizar un análisis cuantitativo de los precios implícitos (también denominados hedónicos) en el valor del m² de un inmueble, se ha hecho uso del análisis econométrico. A través de este, puede realizarse una estimación del valor que toma cada atributo. Los datos se han obtenido de avisos clasificados de departamentos ofrecidos en venta publicados en Internet.