한국시장경제연구소

좋은 환율과 나쁜 환율

게시자: 김삿갓, 2008. 10. 10. 오전 12:02

일반적으로 외환전문가들 또는 다수의 시장 참여자들은 환율이 상승하면 수출이 증가하는 것으로 알고 있으나, 그렇지 않은 경우도 적지 않음. 환율상승이 나쁜 환율상승일 수도 있기 때문임. 예를 들면, 미국의 달러 강세요인 때문에 원/달러 환율이 상승할 때와 한국의 원화가치 하락요인 때문에 환율이 상승하는 것은 차이가 매우 크다고 할 수 있음.

미국 경제가 호황을 보이고 있기 때문에 달러가 강세가 되어 원/달러 환율이 상승한다면 수출도 증가하고, 해당기업의 주가도 상승하므로 원/달러 환율상승은 좋은 환율이라고 할 수 있고, 미국 경제가 불황인 가운데 환율상승은 한국경제가 위기임을 알려주는 신호라는 점에서 매우 나쁜 환율이라고 할 수 있음.

특히 나쁜 환율일 경우에는 대부분의 외환시장 참여자들이 큰 폭의 환차손을 입을 수 있음. 이유는 경제 주체들이 악화되고 있는 경제상황을 숨기기 때문임. 정책 당국은 정책당국대로 진실을 감추는 대신에 희망적인 경제지표를 제시하고, 기업들도 신용도 하락을 우려하여 진실을 감추는 경향이 있음. 증권전문가들도 증권업 환경 악화를 우려하여 악재를 숨기거나 축소하는 경향이 있음.

상기와 같은 이유로 경제환경이 악화되는 경우에는 환율이 급등하는 경향이 있으므로 KIKE와 같이 환율 변동성에 취약한 환율파생상품 거래는 위험이 매우 큼. 반면에 환율관련 지식이 풍부한 시장참여자들에게는 통화선물 시장이 주식시장보다 수익률도 높고, 안전성도 큰 매력적인 시장이 될 수 있음.

따라서 환율이 상승하거나 하락할 경우, 진행되고 있는 환율변동이 나쁜 성격의 환율변동인지 아니면 좋은 성격의 환율변동인지를 파악할 필요가 있음. 일반적으로 외환시장은 주식시장과 달리 작전세력이 거의 없으므로 방향성만 알면 큰 폭의 기대수익률 실현이 가능함. 특히 금년과 같이 나쁜환율 상승이 예상되는 상황에서 정부가 물가안정 또는 투기세력을 막기 위해 외환시장에 개입할 경우, 실패할 가능성이 매우 높다는 점에서 기대 수익률이 대단히 높음.

참고로 주식시장은 중. 장기적인 방향성과 반대로 작전세력들이 일시적으로 주가지수 상승을 견인하거나 하락을 유도하는 방법으로 주가지수 선물시장이나 주가지수 옵션시장에서 작전을 벌이는 경향 때문에 대부분의 개미 투자자들이 당하는 중요한 이유임. 그러나 외환시장에서는 외환정책당국 이외에는 시장환율 변동을 교란시키는 작전 세력이 거의 없음.

외채 및 외환보유고와 환율과의 상관관계

게시자: 김삿갓, 2008. 10. 9. 오후 11:33

외채 및 외환보유고는 대외지불능력과 관계가 있다는 점에서 국가의 펀드멘탈을 나타내는 주요한 거시경제 지표임. 따라서 순 외화채권이 많을수록, 외환보유고가 많을수록 펀드멘탈이 양호함을 의미하므로 원화가치 상승요인이고, 반대로 순 외화부채가 증가할수록, 외환보유고가 감소할수록 펀더멘탈 악화를 의미하므로 원화가치 하락요인임.

<외환위기 이전의 순외채와 원/달러 환율 추이>
(단위 : 억 달러)
1995년
1996년
1997년
1998년
외화채권
944
1,111
1,061
1,293
외화부채
1,198
1,574
1,742
1,638
순외채
- 254
- 462
- 681
- 345
원달러(원)
775
845
1,695
1,204
외환보유고
294
294
89
485
자료출처: 기획재정부

상기 표에서 알 수 있듯이 외환위기가 발생한 1997년 이전의 상황을 보면 순 외화부채규모가 증가하자, 외환보유고 감소와 함께 원화가치가 큰 폭으로 하락하고 있음.

<2000년 이후 순외채와 원/달러 환율 추이> 

(단위 : 억 달러)
2000년
2002년
2004년
2006년
2007년
외화채권
1,670
1,843
2,842
3,667
4,164
외화부채
1,481
1,415
1,723
2,634
3,816
순외채
188
428
1,119
1,023
348
원달러(원)
1,264
1,186
1,035
929
929
외환보유고
962
1,214
1,991
2,390
2,622
자료출처: 기획재정부

상기와 같이 외환위기 이후 2006년까지는 외환보유고와 순 외화채권이 증가하면서 원화가치가 상승을 보이고 있음. 그러나 2007년의 경우, 외환보유고는 증가하고 있으나, 순 외채가 급격하게 감소함에 따라 환율도 횡보. 2008년 하반기에는 순 외화채권 국가에서 순 외화채무 국가로 전환될 확률이 높자, 7월 초부터 외환정책 당국이 적극적으로 외환시장에 개입하는 방법으로 환율상승을 억제하고 있음.

요약하면 순 외화채권이 증가할수록 원화가치가 강세를 보이지만, 순 외화 부채가 증가할수록 원화가치는 하락추세를 보이는 경향이 있음. 따라서 순외채가 외환위기 이전처럼 마이너스를 기록한다면 펀더멘탈 악화로 적정환율 수준은 물론, 시장환율 수준도 상승할 가능성이 높음.

참고로 2007년 순 외채는 2006년 대비 1년 동안에 약 652억 달러 감소한 348억 달러에 불과. 지난해까지만 하더라도 경상수지가 흑자가 60억 달러 이상이었으나, 금년에는 7월 말 현재 경상수지 적자가 80억 달러를 넘고 있으므로 순 외화채권이 급격하게 감소할 가능성이 높음.

금년도 순외채 변동 요인에는 경상수지 적자와 단기외채 증가에 따른 이자비용을 들 수 있음. 언론 등에 의하면 6월 말 현재 단기외채가 2100억 달러를 넘고 있으므로 연 3% 금리만 적용하더라도 60억 달러 이상의 이자비용이 지출될 수 있음. 그리고 금년에는 해외 부동산 투자 및 주식 투자 손실도 적지 않을 것으로 예상됨. 우리 국민들이 많이 투자한 미국의 부동산가격이 큰 폭으로 하락하고 있고, 해외 주식투자 손실도 적지 않은 것으로 추정됨.

반면에 순외화자산 증감요인은 지난해보다 적음. 달러가치 하락에 따라 유로표시 자산에서 환차익과 투자수익이 정도임. 2007년의 경우, 외화자산 증가요인과 외화부채 증가요인을 모두 반영하여 경상수지 흑자에도 불구하고 600억 달러 이상의 순 외화채권이 감소했다는 점에서 2008년도에는 경상수지 적자가 정책당국 및 경제연구소 예상보다 큰 폭으로 증가하고 있으므로 지난해 보다 많은 순 외채 감소요인이 있음. 만약, 상반기 경상수지 적자 추세가 지속될 경우, 금년 9월 이후에는 외화채권보다 외화부채가 큰 폭으로 증가할 수 있음.

더구나 지난해처럼 경상수지 흑자에도 불구하고 순 외화채권이 큰 폭으로 감소한다면 금년 말 순 외화채권은 큰 폭의 마이너스를 기록할 것으로 예상됨. 이는 대외지불 능력의 급격한 약화라는 점에서 미국 달러가치 하락에도 불구하고 중요한 원화가치 하락요인이 될 수 있음.

문제는 경상수지 적자가 누적될수록, 그리고 해외투자손실이 확대될수록 필요한 외화를 단기차입금으로 충당할 수밖에 없고, 단기차입금 증가는 외환시장 불안요인이면서 이자부담 증가를 초래할 수 있음.

따라서 외환보유고가 증가하더라도 단기외채가 동시에 증가하고, 상환기간이 점차 짧아지는 경우에는 일시적으로 외환시장이 안정되더라도 중. 장기적으로 시장환율이 상승하는 요인으로 작용할 수 있음. 이와 관련하여 국제통화기금은 총 외환보유고에서 단기외채 비중이 60%를 초과하면 잠재적 외환위기 국가로 분류하고 있음.

유동성이 풍부함에도 돈을 구경하기 어려운 이유

게시자: 김삿갓, 2008. 10. 9. 오후 11:11

가. 돈의 성질

일반적으로 돈은 안정성을 바탕으로 수익성을 추구하는 성격이 강함. 이에 따라 경기가 호황국면에 진입하면 국채와 같은 안전자산에서 상대적으로 높은 수익률이 기대되는 주식시장으로 이동하는 경향이 있음. 반대로 경기가 침체되면 상장기업들의 영업실적이 악화되고, 건설회사와 같이 영업상 관련회사가 많은 경우, 중견 건설회사 부도는 연쇄부도로 이어질 가능성이 높으므로 주식시장보다는 국채시장이나, 수익성도 높고, 안전한 MMF 시장으로 이동하는 경향이 있음.

또한, 경기가 호황국면에 있을 때에는 돈이 금융부문에서 실물부분으로 흐르는 양이 풍부하고, 기업이 발행한 어음과 수표가 화폐대용으로 사용되지만, 경기가 침체되면 실물부문으로 흐르는 돈도 감소하지만, 화폐대용으로 사용되던 어음과 수표 발행이 어렵고, 은행은 여유자금을 대출보다는 국채와 같은 안전자산이나, 양도성 예금을 하거나 MMF 투자규모를 늘리는 경향이 있음. 한편, 국채에 투자하거나 은행채 발행 등을 통해 부족한 자금을 조달하면 광의의 유동성은 증가하는 경향이 있음.

따라서 경기가 둔화되는 국면에서는 광의의 돈은 증가하는 데 반하여 실물무분에서는 돈을 구경하기가 쉽지 않음.


나. 돈 구경하기가 어려워지면 시장금리는 상승

경기가 침체되면서 기업의 영업환경이 악화되면 자금을 공급하는 금융회사와 회사채 시장은 위험 프리미엄을 요구할 수밖에 없음. 은행의 경우, 건설회사 부도 등으로 부실채권이 증가하면 은행채 발행금리도 높아질 수밖에 없고, 돈은 안전하면서 수익률이 높은 채권을 선호하기 때문에 시장 전체적으로 금리가 상승하는 경향이 있음.

예를 들면 2008년 하반기 이후 시장금리 상승이 대표적임. 상반기 중 광의의 통화량은 외환위기 이후 가장 많이 증가했음에도 불구하고 은행채 금리와 양도성 예금 금리가 상승하는 모습을 보였음. 이에 따라 양도성 예금이나 은행채 금리에 연동된 주택담보대출 금리(변동금리와 고정금리)도 크게 상승하여 주택담보대출자의 이자부담이 크게 증가하고 있음.

2007년 9월 이후 미국의 금융시장도 비슷함. 금리 정책당국이 기준금리를 5.25%에서 2.0%까지 인하했음에도 불구하고 모기지 금리와 서민들을 대상으로 한 대출금리는 일시적으로 하락하다가 금리인하 이전수준까지 상승했음.

  2007년 9월2008년 8월 
 기준금리 5.0% 2.0%
 모기지금리(30년) 6.5% 6.5%
 서민대출금리 7.0% 수준 7.0% 이상







한국의 시장금리도 경기침체 정도에 따라 추가적으로 상승할 가능성이 높음. 특히, 대출은행 대부분이 예금보다 30~50% 정도 대출이 많은 현실을 감안할 때, 대출금을 줄이기 시작하면 시장금리는 정부의 금리안정 의지에도 불구하고 크게 상승할 가능성을 배제할 수 없음.

만약, 건설회사 부도 등으로 저축은행이 어려움에 직면할 경우에는 금융경색현상으로 발전하면서 가처분 소득대비 부채가 많은 서민들과 영업환경이 악화되고 있는 중소기업 및 부도위기에 직면한 건설회사에 대한 대출금리는 크게 상승할 수 있음.

따라서 부채가 많은 가계와 기업은 금융시장 환경변화에 미리 대비하지 않으면 위기에 직면할 수 있으므로 유비무환의 자세로 임해야 할 것임. 특히 레버리지를 통하여 주식이나 부동산에 투자하고 있는 시장참여자들은 시장금리가 상승하면 시중 자금흐름도 주식시장에서 채권시장으로 이동할 수 있고, 추가적으로 주가지수가 하락할 경우, 펀드담보대출 및 신용으로 보유하고 있는 주식에 대하여 대출금융회사 차원에서 강제로 반대 매매할 가능성이 높은 바, 3중 4중으로 어려움에 직면할 수 있으므로 스스로 위험을 관리해야 할 것임.

미국경제 침체원인 정확하게 진단하는 것이 중요

게시자: 김삿갓, 2008. 10. 9. 오후 10:54

가. 연초 언론 및 전문가 진단

2007년 9월 미국언론은 물론, 국내언론과 전문가들도 서브프라임 사태가 발생하자, 서브프라임 대출 규모는 미국 GDP(2007년 기준 약 14조 달러)의 1%인 1천 400억 달러 수준에 불과하므로 서브프라임 대출(신용도가 낮은 저소득층에 대한 대출)채권을 기초로 발행된 파생금융상품 정도가 금융기관 부실채권화 되더라도 미국경제가 충분히 감내할 수 있을 것으로 분석하였음.

또한, 미국이 정책금리를 공격적으로 인하하자, 금리인하의 긍정적인 측면을 강조하면서 미국경제가 금년하반기에는 회복될 것이라고 진단했고, 국제 유가 수준도 배럴 당 100달러를 넘지 않을 것으로 전망한 바 있음.

그러나 약 1년이 지난 2008년 8월 말 현재 서브프라임사태는 프라임사태로 발전되었고, 세계적인 금융회사인 씨티은행 등이 사실상 부도위기에 직면. 저소득층 보호와 모기지 회사 부도를 막기 위해 기준금리를 인하했음에도 불구하고 저소득층의 금리는 하락하지 않았고, 모기지 채권 금리 역시 일시적으로 하락하다가 기준 금리인하 이전 수준이 그대로 유지되는 등으로 모기지 회사까지 사실상 부도.

이에 따라 언론과 전문가들은 연초와 달리 미국경제가 3년 이상 회복되기 어려울 것으로 수정 전망하고 있음. 이는 지난해 9월 미국경제의 불확실성을 초래한 사건은 서브프라임 사태가 아님을 의미하고, 서브프라임 사태를 해결하기 위한 금리인하 정책이 실패했음을 말해주고 있음.


나. 침체의 원인이 부동산 거품붕괴라면 심각

침체의 원인이 서브프라임 사태라면 서브프라임 대출채권 규모에 비추어 크게 문제될 것이 없음. 그러나 침체의 원인이 부동산 거품 붕괴에 있다면 부동산 가격 하락폭에 따라 미국경제는 90년대 일본처럼 장기간 침체국면에서 벗어나기 어려울 가능성이 높음.


<미국과 일본의 부동산 거품 붕괴 당시 경제상황 비교>

① 일본은 모기지 채권 관련 파생금융상품이 없었으므로 미국보다 경제적 충격이 파생금융상품 발행 규모만큼 상대적으로 크지 않았음.

② 미국은 대부분 주택구입자들이 모기지제도를 이용하고 있고, 서브프라임 대출채권 뿐만 아니라, 프라임(우량)대출 채권도 파생상품을 많이 발행하고 있으므로 주택가격이 큰 폭으로 하락하면 프라임대출 채권관련 파생상품도 문제가 될 수 있음.

③ 일본의 부동산 거품 붕괴 당시에는 국제유가가 상대적으로 안정되어 가계부문의 실질소득 감소에 따른 충격이 적었으나, 미국은 유가와 각종 원자재까지 가계를 압박하고 있으므로 부동산 가격 폭이 예상보다 클 수 있음.

④ 90년대 일본의 경우, 부동산 거품붕괴에 따른 충격을 미국경제 회복으로 어느 정도 전가시킬 수 있었지만, 2008년 현재 미국은 경제규모가 지나치게 크므로 일본경제 또는 선진국 경제에 미국경제의 충격을 전가하는 데 한계가 있는 것도 문제. 즉, 대기업에 해당되는 미국경제가 위기에 직면해 있으므로 하청회사인 일본 등에게 위기를 전가하면 하청회사도 동시에 위기에 직면할 가능성이 높음.

⑤ 금융시장 규모도 90년 대 일본과 비교가 되지 않을 정도로 미국금융시장이 크고, 미국인들 대부분이 직. 간접적으로 주식투자를 하고 있다는 점에서 주가지수 하락에 따른 자산가치 감소에 따른 충격도 90년대 일본의 부동산 거품 붕괴 당시와 비교할 수 없을 정도로 큼. 2008년 미국경제는 2000년 나스닥 시장 거품붕괴 시와 달리 비교할 수 없을 정도 크기의 부동산 거품붕괴와 주식시장이 동반 붕괴되고 있는 것도 문제


미국경제 침체 및 경기회복에 많은 시간이 소요될 가능성이 높음. 나스닥시장 거품이 붕괴된 200년의 경우, 경기회복에 걸린 시간이 1년 6개월 정도였다는 점에서 2007년 9월 이후 침체되고 있는 미국경제는 나스닥시장 거품붕괴와 비교할 수 없을 정도로 큰 부동산시장 거품과 증권시장 거품이 동시에 붕괴되고 있으므로 경기회복에 최소한 3~4년 정도 걸릴 수 있음.


다. 한국경제 파급 영향

미국경제 침체가 한국경제에 미치는 영향을 알기 위해서는 부동산 거품붕괴가 미국경제에 미치는 악영향 경로와 유럽 및 아시아 경제에 미치는 영향을
모두 점검할 필요가 있음.

<부동산 거품붕괴에 따른 미국경제 충격 경로>

① 실물부문 충격

부동산 가격 하락(자산가치 감소) → 건설회사 부도 및 모기지 회사 부도 → 실업증가 및 소비감소 → 성장률 둔화 → 주가지수 하락 → 소비감소

② 금융부문

금융부실채권 증가 → 금융회사 보유주식 및 부동산 매각 → 부동산 및 주가지수 하락 → 소비감소 → 성장률 둔화

③ 정책 부문

기준금리 인하 → 달러가치 하락에 따른 유가 등 원자재 가격 상승 → 실질소득 감소 → 소비 감소 → 재정지출(적자) 확대 → 중. 장기적으로 세수부담 증가 → 장기간 저성장


<한국경제에 미치는 영향>

① 미국 외 선진국 및 아시아 경제 충격에 따른 한국경제 영향

국제 원자재 가격 상승 및 미국소비 감소 → 중국 등 미국에 수출하는 국가의 수출 증가율 둔화 또는 수출 감소 → 이들 국가의 주가지수 하락 → 미국 외 선진국 및 아시아 국가의 소비감소 및 성장률 둔화 → 해외주식 투자손실 확대 및 이들 국가에 대한 한국의 수출 증가률 둔화 → 한국 수출 증가률 둔화 및 체감 물가 급등에 따른 실질소득 감소와 주가지수 하락 → 부동산거품 붕괴 가능성

② 미국경제가 한국경제에 미치는 직접적인 악영향

미국경제 침체 및 미국 주가지수 하락 → 미국에 대한 수출둔화 및 한국 보유주식 매도 → 성장률 둔화 및 코스피 지수 하락 → 체감 물가 급등에 따른 실질소득 감소 및 소비감소 → 경상수지적자 및 환율 상승 → 추가적인 실질소득 감소 및 부동산 가격 하락 압력

⇒ <결론>

미국경제 침체기간이 길어지면 미국과 무역하는 국가의 경제도 회복에 상당한 시간이 걸릴 수밖에 없음. 이에 따라 대외 의존도가 높은 한국경제는 자체적으로 안고 있는 숨겨진 문제점이 노출될 수밖에 없음. 이 경우 대외 신인도 악화와 동시에 경쟁력 없는 중견 건설업체 부도 증가와 함께 연쇄부도사태(소득대비 가계부채가 많은 가계의 부채 상환능력 약화 등에 따른 금융회사 부실채권 증가 등) 및 주가지수 하락에 따른 자산가치 감소 등으로 한국경제도 장기 침체국면에서 벗어나지 못하고 큰 폭의 부동산 가격 하락을 배제할 수 없음.

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