Verdere fiscale integratie is een politieke keuze

pdf-versie

Christiaan van der Kwaak, 12-03-2021

Nederland heeft tot nu toe baat gehad bij het lidmaatschap van de Eurozone. Het Centre for European Policy heeft berekend dat Nederland 346 miljard euro aan de euro heeft verdiend over de periode 1999-2017 (Gasparotti en Kullas, 2019). Dat komt neer op zo’n 18 miljard euro per jaar, oftewel 2,2% van het huidige Nederlandse BBP. Deze winsten worden gerealiseerd doordat de wisselkoers met de rest van de wereld lager is dan wanneer Nederland buiten de euro zou zitten. Daardoor kan het Nederlandse bedrijfsleven meer exporteren, en verdienen we dus geld aan de euro.

De huidige Eurozone is echter een fragiele constructie die niet goed bestand is tegen grote economische schokken. Eerst was er een schuldencrisis in Zuid-Europa die de euro bijna uit elkaar liet vallen. En het afgelopen jaar kwam de euro opnieuw onder druk te staan toen duidelijk werd dat de staatsschulden in Zuid-Europa tot ver boven de 100% van het BBP zullen oplopen als gevolg van de corona-pandemie. Als gevolg daarvan lijkt een wijziging van de positie van Nederland binnen de Eurozone aanstaande die in het publieke debat aan de orde moet worden gesteld.

In dit artikel beperk ik mij tot de economische aspecten van deze wijziging. Allereerst zal ik beargumenteren waarom verdere fiscale integratie onvermijdelijk is, ongeacht of Nederland dat leuk vindt of niet. Ten tweede zal ik in meer detail uitleggen dat gezamenlijk uitgegeven schulden en een substantiële Eurozone-begroting een conditio sine qua non zijn om de euro robuust te maken in toekomstige schuldencrises. Daarna zal ik aan de hand van de Amerikaanse fiscal union beargumenteren waarom Nederland waarschijnlijk een netto-betaler zal worden aan een Eurozone fiscal union. Tenslotte, zal ik laten zien dat deze afdrachten van een vergelijkbare orde van grootte kunnen zijn als de bovengenoemde voordelen.

Nederland zal binnen de euro gedwongen worden tot vergaande fiscale integratie

Voorstanders van verdere fiscale integratie hebben gelijk dat de huidige inrichting van de Eurozone op de lange termijn niet houdbaar is, en dat verdere integratie nodig is om de Eurozone robuust te maken. Dat zit als volgt.

In de huidige constructie is er een gerede kans dat financiële markten de Eurozone uit elkaar zullen speculeren wanneer een land ongecontroleerd failliet gaat.[1] Om deze reden hebben regeringsleiders dan ook in iedere schuldencrisis hulp geboden door middel van het verstrekken van leningen aan landen die in de financiële problemen komen. Deze constructie is echter fragiel, omdat bij iedere crisis een Eurozone-exit van het betreffende land boven de markt hangt (en daarmee een ongecontroleerd uiteenvallen van de euro) wanneer er geen politieke overeenkomst wordt bereikt tussen het betreffende land en de rest van de Eurozone. Gezien het grote politieke kapitaal dat er in de euro is gestoken zullen regeringsleiders heel ver gaan om een dergelijke overeenkomst te bereiken. Het blijft echter een constructie die fragiel is, en ’prone to accidents’. Als het fout gaat, gaat het ook echt fout. Dat is geen duurzame constructie.

Fiscal transfers zorgen voor een tijdelijke verlichting van de financiële problemen van dergelijke landen, maar lossen de fragiliteit niet op. Italië en Spanje krijgen bijvoorbeeld netto geld overgemaakt via het Recovery Fund, maar met een staatsschuld van respectievelijk 160% en 120% van het BBP is de kans op een nieuwe schuldencrisis nog steeds een reële mogelijkheid.

Daarnaast leiden fiscal transfers tot moral hazard, iets wat het beste geïllustreerd kan worden aan de hand van de vroege Verenigde Staten van Amerika. Het zo breed gevierde Hamiltonian moment, waarin Alexander Hamilton federaal schuldpapier uitgaf om de statelijke schulden uit de Onafhankelijkheidsoorlog over te nemen (effectief een bailout van de individuele staten), bleek absoluut geen permanente oplossing. Binnen enkele jaren hadden een aantal staten nieuwe schulden opgebouwd. Deze werden maar al te graag gefinancierd door investeerders die rekenden op een nieuwe bailout van de federale overheid in geval van een schuldencrisis (Frieden, 2016).

Dit moral hazard probleem werd pas definitief opgelost met de invoering van een harde no-bailout clausule in 1841. Sindsdien gaan Amerikaanse staten daadwerkelijk failliet als ze hun schulden niet kunnen betalen. Amerikaanse staten en hun financiers houden rekening met het feit dat er geen bailout door de federale overheid mogelijk is, en laten bijgevolg de schulden niet oplopen: de hoogste schuld bedraagt 16% van het statelijke BBP in Rhode Island (ECB, 2019). Tegelijkertijd zijn er geen federale regels wat betreft de schulden van Amerikaanse staten. Markt discipline is dus veel effectiever dan federale regels om te zorgen dat de schulden beperkt blijven.

In de Eurozone is een harde no-bailout clausule op dit moment echter niet mogelijk (Van der Kwaak, 2018a, 2020): in geval van een schuldencrisis leidt een ongecontroleerd faillissement van een overheid tot een Eurozone-exit: een faillissement van de overheid zal zorgen voor een ongecontroleerd faillissement van de commerciële bankensector. De reden hiervoor is dat banken in een crisis alleen nog van de ECB kunnen lenen tegen het verschaffen van onderpand. Echter, het belangrijkste onderpand dat ze hebben, staatsobligaties van de eigen overheid, zal bij een ongecontroleerd faillissement van de eigen overheid niet meer geaccepteerd worden door de ECB. Daarmee verliezen banken de toegang tot krediet, en zullen ze binnen no-time failliet gaan.

Echter, de betreffende overheid zal zo’n ongecontroleerd faillissement van de bancaire sector niet laten gebeuren omdat de schade voor de reële economie niet te overzien is. Daarom zal de overheid uit de euro stappen zodat het de liquiditeit kan creëren om zo’n ongecontroleerd faillissement van de banken te voorkomen (Dendrinou en Varvitsioti, 2019). Na zo’n euro-exit zullen financiële markten direct gaan speculeren welke andere landen er zwak voor staan en de Eurozone misschien zullen verlaten. Daarmee zullen kapitaalstromen op gang worden gebracht die de euro uit elkaar kunnen doen spatten.

Het beste zou natuurlijk zijn om te voorkomen dat dit soort crises ooit nog plaats kunnen vinden. Echter, schuldencrises zijn in een muntunie veel waarschijnlijker dan daarbuiten omdat macro-economische onevenwichtigheden moeilijk gecorrigeerd kunnen worden: in een muntunie kan een individueel land immers niet meer zelf de rente en de nominale wisselkoers bepalen. Daar komt bij dat de huidige schuldenniveaus al gevaarlijk hoog zijn. In alle Zuid-Europese landen zal de staatsschuld boven de 100% van het BBP liggen na de corona-crisis.

We moeten er dan ook serieus rekening mee houden dat dit soort crises in de toekomst opnieuw plaats zullen vinden. Politici en regeringsleiders zullen vervolgens door schade en schande leren dat fiscal transfers nieuwe schuldencrises (en daarmee de dreiging van een ongecontroleerd uiteenvallen van de euro) niet kunnen elimineren. Uiteindelijk zullen zij erachter komen dat landen die in de problemen komen failliet moeten kunnen gaan zoals in Amerika.

Wat is er nodig om landen failliet te kunnen laten gaan?

Er zijn grofweg twee voorwaarden om landen automatisch failliet te kunnen laten gaan (Van der Kwaak, 2018a, 2020). De eerste voorwaarde is dat een faillissement van de overheid niet leidt tot een ongecontroleerd faillissement van de commerciële banken. Daartoe zijn gezamenlijk uitgegeven schulden noodzakelijk. Een tweede voorwaarde is dat een substantieel gedeelte van alle overheidsuitgaven niet geraakt wordt door een faillissement. Dat kan alleen bereikt worden als een substantieel gedeelte van de uitgaven gefinancierd wordt op het federale niveau.

Gezamenlijk uitgegeven schulden (Eurozone-obligaties) zorgen ervoor dat de commerciële banken toegang houden tot ECB-leningen tijdens een faillissement van de eigen overheid: immers, de ECB zal deze Eurozone-obligaties nog steeds als onderpand accepteren, omdat de kredietwaardigheid van deze obligaties niet geraakt zal worden door een faillissement van een individueel Eurozone-land. Daarmee kan de overheid failliet gaan zonder dat de banken failliet gaan, en blijft de cruciale kredietverlening aan de reële economie overeind.

Daarnaast moet een substantieel gedeelte van de overheidsuitgaven op Eurozone-niveau gefinancierd worden. Op dit moment beslaan de overheidsuitgaven zo’n 40-50% van het BBP in de meeste Eurozone landen. Een faillissement van de overheid zorgt ervoor dat al deze uitgaven op losse schroeven komen te staan, wat tot grote macro-economische schade leidt.

In de Verenigde Staten ligt dat anders. Daar wordt de helft van de overheidsuitgaven op het federale niveau gefinancierd, zo’n 20% van het BBP, en de andere helft op het lokale en statelijke niveau (Escolano, 2015; Berger et al., 2018). Een faillissement van een individuele Amerikaanse staat zal ook tot macro-economische schade leiden, maar van een andere orde van grootte dan in de Eurozone. Immers, de federale overheidsuitgaven richting de betreffende staat gaan gewoon door. Daarmee wordt een faillissement van een individuele staat hanteerbaar, en leidt het op geen enkele manier tot het uiteenvallen van de dollarzone.

Met een vergelijkbare Eurozone begroting (gefinancierd door Eurozone-obligaties en belastingen) zijn de huidige hoge overheidsschulden in Zuid-Europa geen gevaar meer voor het voortbestaan van de euro. Wanneer een land zijn schulden niet meer kan betalen kan het immers failliet gaan zonder dat het de Eurozone hoeft te verlaten: het bankensysteem kan blijven lenen van de ECB met Eurozone-obligaties als onderpand, en een substantieel gedeelte van de overheidsuitgaven zullen gewoon doorgaan omdat ze door Brussel gefinancierd worden.

Tenslotte zal het Europees Stabiliteitsmechanisme (ESM) afgeschaft moeten worden. Wanneer een overheidsfaillissement hanteerbeer wordt, is het niet meer nodig om geld te lenen aan landen die in de financiële problemen komen. Sterker nog, het is zelfs noodzakelijk om dat te doen, omdat anders het bovengenoemde moral hazard probleem weer de kop op zal steken.

Hoe groot moet een gezamenlijke eurozone begroting zijn?

Nu we hebben vastgesteld dat een federale begroting nodig zal zijn om de Eurozone robuust te maken rijst de vraag hoe groot een dergelijke begroting moet zijn. Berger et al. (2018) rapporteren op pagina 5 dat zelfs in de meest gedecentraliseerde federaties de federale begroting zo’n 15-20% van het federale BBP beslaat. Gezien de relatief grote rol die de overheid in Eurozone landen heeft, ben ik vrij sceptisch of de Eurozone toe zou kunnen met een kleiner federaal budget.

Een begroting van 15-20% van het Eurozone BBP zou neerkomen op een begroting in nominale termen van zo’n 1500 tot 2000 miljard euro per jaar. Vanzelfsprekend zullen er ook directe Eurozone-belastingen geheven moeten worden om een dergelijke begroting te financieren, en om te zorgen dat het gezamenlijk uitgegeven schuldpapier de hoogste kredietwaardigheid heeft. Anders zullen commerciële banken niet hun nationale staatsobligaties vervangen door Eurozone-obligaties, iets dat nodig is om bovengenoemde link tussen banken en overheden door te snijden.

Deze extra belastingen zullen bij een dergelijke begroting zo groot zijn dat ze niet bovenop de bestaande nationale belastingen kunnen komen. Dat zal ook niet nodig zijn, want hoe meer uitgaven federaal gefinancierd worden, hoe minder belasting de nationale overheid hoeft te heffen om aan haar verplichtingen te kunnen voldoen. Een deel van de belastingen die nu nog nationaal zijn zullen in de toekomst dus rechtstreeks naar de Brusselse schatkist moeten gaan.

Wat zijn de directe kosten van een dergelijke fiscal union?

Hierboven heb ik beargumenteerd waarom Nederland binnen de euro gedwongen zal worden tot verdere integratie. Een belangrijke vraag is echter wat de kosten zijn van een dergelijke constructie. Daartoe kijk ik wederom naar de Verenigde Staten van Amerika. De Economist heeft in 2011 een berekening gemaakt van de fiscal transfers die in de Amerikaanse fiscal union plaatsvonden tussen 1990 en 2009 (Economist, 2011). Daaruit blijkt dat er grote fiscal transfers plaatsvinden. Sommige staten in het zuiden van de VS zijn netto-ontvangers: zij ontvangen meer van de federale overheid dan dat ze aan federale belastingen afdragen. Andere staten, zoals Minnesota en Delaware zijn netto-betalers: zij betalen meer federale belastingen dan dat ze aan federale uitgaven en transfers ontvangen. Voor bovengenoemde twee staten gaat het om een netto-transfer van meer dan 9% van het statelijke BBP per jaar. Deze twee staten zijn echter een uitschieter. De gemiddelde betaler in de Amerikaanse fiscal union draagt netto 3% van het statelijke BBP af aan de rest van Amerika (na correctie voor geldstromen die vanuit de federale begroting richting de betreffende staat vloeien). Dit geldt ook wanneer je een gewogen gemiddelde neemt waarbij er gecorrigeerd wordt voor de grootte van het statelijke BBP (Van der Kwaak, 2018b). Voor Nederland zou een netto fiscal transfer van 3% van het BBP neerkomen op een bedrag van ongeveer 24 miljard euro dat we per jaar netto afdragen aan de rest van de Eurozone.

Hoe waarschijnlijk is het dat Nederland een netto-betaler wordt? Wat bepaalt of een land of staat een netto-ontvanger of een netto-betaler wordt? Figuur 1 geeft meer inzicht in het antwoord op deze vraag. De horizontale as geeft het statelijke BBP per hoofd van de bevolking weer (een maatstaf voor hoe rijk een staat is) en de verticale as de netto fiscal transfer aan de rest van de Verenigde Staten. De netto fiscal transfer is gedefinieerd als het verschil tussen de federale belastingen die in de betreffende staat geheven worden en de federale uitgaven die de betreffende staat ten goede komen. De netto fiscal transfer is uitgedrukt als percentage van het BBP van de betreffende staat in 2009.

Figuur 1: Op de horizontale as het BBP per hoofd van de bevolking voor individuele Amerikaanse staten, en op de verticale as de netto fiscal transfer als percentage van het BBP van de betreffende staat in 2009. Bron: Van der Kwaak (2018b).

In bovenstaande figuur zien we een duidelijke correlatie: hoe rijker een staat, hoe groter de transfers naar de rest van de Verenigde Staten. De achterliggende redenering is de volgende: federale belastingtarieven zijn in elke staat hetzelfde. Echter, sommige staten hebben een hoger BBP per hoofd van de bevolking. Hetzelfde belastingpercentage toepassen op een groter inkomen zorgt er dus voor dat er meer belasting in dollars wordt afgedragen dan door staten met een lager BBP per hoofd van de bevolking.

Vanzelfsprekend is dit een correlatie, en geen causatie, en moeten we derhalve voorzichtig zijn met het trekken van conclusies. Daarnaast is het ook zo dat de relatie niet perfect is. Alaska heeft een relatief hoog BBP per hoofd van de bevolking en is toch een netto-ontvanger. Verder zijn bovenstaande getallen en grafieken specifiek op Amerika van toepassing zijn, en zou het kunnen zijn dat de fiscal transfers die voortvloeien uit een Eurozone-begroting minder groot zijn.

Echter, het patroon dat rijke staten effectief geld overmaken naar arme staten in een fiscal union is een conclusie die breder geldt dan alleen Amerika. In België vindt er een effectieve herverdeling plaats van Vlaanderen naar Wallonië, en de Mezzogiorno regio in Italië heeft sinds het einde van de Tweede Wereldoorlog in de meeste jaren zo’n 20 tot 30% van het regionale BBP aan fiscal transfers ontvangen vanuit de rest van Italië (Micossi en Tullio, 1991; De Grauwe, 2007).

Daarom is het toch wel waarschijnlijk dat Nederland een netto-betaler zal worden in een toekomstige fiscal union. Nederland heeft immers een van de hoogste BBP’s per hoofd van de bevolking in de Eurozone. Een verdere indicatie is dat Nederland via het huidige Recovery Fund effectief reeds 16 miljard euro netto overmaakt naar de rest van de Eurozone (Merler, 2020).

Conclusie

Over de periode 1999-2017 heeft Nederland in totaal 346 miljard euro verdiend aan het lidmaatschap van de Eurozone (Gasparotti en Kullas, 2019), oftewel zo’n 2,2% van het huidige BBP per jaar. Echter, de diepgaande fiscale integratie, die nodig is om de euro robuust te maken in nieuwe schuldencrises, zal ervoor zorgen dat een groot gedeelte van wat Nederland verdient aan de euro effectief terug zal vloeien naar de rest van de Eurozone. Het is zelfs niet ondenkbaar dat in een toekomstige fiscal union de economische kosten van het Eurozone-lidmaatschap hoger zullen zijn dan de baten, hoewel deze schattingen met grote onzekerheid omgeven zijn.

Echter, de euro is niet alleen een economisch project. Er kunnen politieke redenen zijn om toch voor verdere fiscale integratie te kiezen, ook als de economische baten helemaal weg zouden vallen tegen de kosten.

Een dergelijke diepgaande fiscale integratie is echter niet te legitimeren zonder gelijktijdige politieke integratie. Tevens vereist het een fundamentele verdragswijziging, omdat permanente gezamenlijke schulden onder de huidige verdragen niet mogelijk zijn.[2] Dat maakt het nog duidelijker dat de keuze voor een Eurozone fiscal union een politieke keuze is.

Een dergelijke verdragswijziging vereist echter een politiek debat waarin de gevolgen van een Eurozone fiscal union uitgebreid besproken worden. Gezamenlijke schulden en belastingen veranderen de aard van de Europese muntunie, en daarmee Nederland, dusdanig dat zij een breed politiek draagvlak vereisen. Laten we het debat hierover voeren voordat we door een nieuwe crisis voor het blok worden gezet.

Noten:

Ik dank Lex Hoogduin voor commentaar op een eerdere versie. Uiteraard is hij niet verantwoordelijk voor de inhoud.

[1] De technische term is een default, maar deze term is niet bij veel mensen bekend. Daarom zal ik in dit artikel ‘faillissement’ of ‘failliet’ gebruiken. Bedoeld wordt echter een default.

[2] Het huidige Recovery Fund wordt gefinancierd middels tijdelijke gezamenlijke schulden, die mogelijk zijn onder Artikel 122 van het Verdrag betreffende de werking van de Europese Unie.

Literatuur

Berger, H., and Dell'Ariccia, G., and Obstfeld, M. (2018): ``Revisiting the Economic Case for a Fiscal Union in the Euro Area'', International Monetary Fund. https://www.imf.org/en/Publications/Departmental-Papers-Policy-Papers/Issues/2018/02/20/Revisiting-the-Economic-Case-for-Fiscal-Union-in-the-Euro-Area-45611

Dendrinou, V., and Varvitsioti, E. (2019): ``The Last Bluff: How Greece came face-to-face with financial catastrophe & the secret plan for its euro exit’’, Papadopoulos Publishing, ISBN 978-9604843725. Preview: https://www.bloomberg.com/news/articles/2019-06-14/the-eu-had-to-plan-for-worst-when-greece-almost-ran-out-of-money

ECB (2019): ``Fiscal rules in the euro area and lessons from other monetary unions’’, https://www.ecb.europa.eu/pub/economic-bulletin/articles/2019/html/ecb.ebart201903_02~e835720b96.en.html#toc1

The Economist, August 2011. ``The red and the black, America's fiscal union’’. https://www.economist.com/graphic-detail/2011/08/01/the-red-and-the-black

Escolano, J., D. Benedek, H. Lin et al. (2015) Distribution of fiscal responsibilities in federa­tions. In: C. Cottarelli en M. Guerguil (red.), Designing a European Fiscal Union. Londen en New York: Routledge, 13–59.

Frieden, J. (2016): ``Lessons for the euro from early US monetary and financial history’’, Bruegel essay and lecture series. https://www.bruegel.org/2016/05/lessons-for-the-euro-from-early-us-monetary-and-financial-history/

Gasparotti, A. and Kullas, M. (2019): ``20 Years of the Euro: Winners and Losers’’, Centre for European Policy https://www.cep.eu/Studien/20_Jahre_Euro_-_Gewinner_und_Verlierer/cepStudy_20_years_Euro_-_Winners_and_Losers.pdf

De Grauwe, P. (2007): ``The Economics of Monetary Union’’, 7<sup>th</sup> edition, Oxford University Press, pagina 220: ``How much centralization of government budgets in a monetary union?’’

Van der Kwaak, C.G.F. (2018a): “Nederland moet kiezen tussen eurobonds of euro-exit”, Economisch Statistische Berichten, 103 (4764), 344-347. https://esb.nu/esb/20043695/nederland-moet-kiezen-tussen-eurobonds-of-euro-exit

Van der Kwaak, C.G.F. (2018b): “Transfer calculations in American fiscal union”. Tekst te vinden op: https://www.dropbox.com/s/qo4s4b5rs0hzlsi/Transfer%20calculations%20in%20American%20fiscal%20union.xlsx?dl=0

Van der Kwaak, C.G.F. (2020): “Alleen giften lossen de fundamentele eurozone-problemen niet op”, Economisch Statistische Berichten, 105 (4788), 379. https://esb.nu/esb/20060305/alleen-giften-lossen-de-fundamentele-eurozone-problemen-niet-op

Merler, S. (2020). Tekst te vinden op: https://twitter.com/SMerler/status/1285538877269311489

Micossi, S., en Tullio, G. (1991): ``Fiscal Imbalances, Economic Distortions, and the Long Run Performance of the Italian Economy’’. OCSM Working Paper, no. 9, LUISS